Ετικέτα: μετατρέψιμες ομολογίες

Προσεγγίσαμε, ήδη, την έννοια και βασικές αρχές που διέπουν το Ομολογιακό Δάνειο αλλά και την έκδοσή του. Τις Ομολογίες, επίσης, τόσο στη συνήθη μορφή τους όσο και ειδικές (υβριδικές) κατηγορίες τους (ενδ.: «Αιώνιες», «Καταστροφής», «Μειωμένης Εξασφάλισης»). Τη δυνατότητα, τέλος, των Ομολογιούχων Δανειστών να κεφαλαιοποιήσουν, υπό προϋποθέσεις, τις απαιτήσεις τους. Υπάρχουν όμως κάποιες ειδικές κατηγορίες ομολογιών με ξεχωριστό, πράγματι ενδιαφέρον: Μετατρέψιμες, Ανταλλάξιμες και Κερδοφόρες˙ περί αυτών το παρόν.

 

Κατηγορίες ομολογιακού δανείου

Στο νόμο για τις ΑΕ (ν. 4548/2018) συναντάμε τέσσερις κατηγορίες ομολογιακών δανείων-ανάλογες με τις ομολογίες που εκδίδονται στο πλαίσιο ενός εκάστου. Συγκεκριμένα-εκείνα με: (α) κοινές (άρ. 69), (β) ανταλλάξιμες (άρ. 70), (γ) μετατρέψιμες (άρ. 71) και (δ) κερδοφόρες ομολογίες (άρ. 72). Το κοινό ομολογιακό (με τις κοινές, δηλ., ομολογίες) μας απασχόλησε στη βασική του μορφή. Είναι, εξάλλου, εκείνο με την ευρύτερη χρήση. Συνιστά αμιγή μορφή χρηματοδότησης με ξένα κεφάλαια-αρκεί να μην παρεισφρήσει στους όρους του κάποιο υβριδικό στοιχείο (:που παραπέμπει σε χρηματοδότηση μέσω κεφαλαίου). Οι λοιπές κατηγορίες ομολογιακού δανείου, όμως, συνιστούν μορφές ενδιάμεσης χρηματοδότησης. Ας επιχειρήσουμε κι εκείνων την προσέγγιση.

 

Ανταλλάξιμες ομολογίες

Βασικά χαρακτηριστικά

Είναι δυνατή (άρ. 70 §1 ν. 4548/2018) η έκδοση ομολογιακού δανείου με ανταλλάξιμες ομολογίες (:exchangeable bonds). Οι ομολογιούχοι διατηρούν, στην περίπτωση αυτή, το δικαίωμα (option) να ζητήσουν, με δική τους δήλωση, τη (μερική ή ολική) εξόφληση των ομολογιών τους, στη βάση όσων ορίζονται στη δανειακή σύμβαση. Η εξόφληση αυτή δεν διενεργείται με χρηματικούς όρους αλλά με μεταβίβαση σε αυτούς άλλων ομολογιών ή μετοχών ή άλλων τίτλων της εκδότριας ή τρίτων.

Αντίστοιχο δικαίωμα ανταλλαγής είναι δυνατό να επιφυλάσσεται (και) υπέρ της εκδότριας.

Παράλληλα, είναι δυνατό το ομολογιακό δάνειο να προβλέπει ότι η ανταλλαγή γίνεται υποχρεωτική σε ορισμένο χρόνο ή όταν συντρέξει ορισμένο γεγονός. Είναι, επίσης, δυνατό να εξαρτάται (η ανταλλαγή) από κάποια, αναβλητική, αίρεση.

Στην περίπτωση που η εκδότρια ΑΕ ή τρίτος παρέχει δικαίωμα ανταλλαγής των (ανταλλάξιμων) ομολογιών, υποχρεούται να έχει και διατηρεί στην κυριότητά της/του ελεύθερες από κάθε βάρος (με εξαίρεση ενδεχομένως υφιστάμενο υπέρ των ομολογιούχων) τις υποκείμενες ομολογίες, (ίδιες) μετοχές ή άλλες κινητές αξίες. Η υποχρέωση αυτή εκτείνεται, το αργότερο, μέχρι τον χρόνο καταβολής/εξόφλησης του δανείου (δεν τίθεται, επομένως, δικαίωμα προτίμησης υφισταμένων μετόχων). Υποχρεούται η εκδότρια ΑΕ, εναλλακτικά, να έχει καταρτίσει σύμβαση, με την οποία να διασφαλίζεται η δυνατότητα εμπρόθεσμης παράδοσης, μέσω τρίτου, των ομολογιών, μετοχών ή άλλων τίτλων σε εκπλήρωση της σχετικής της/του υποχρέωσης (άρ. 70 §2).

Το ομολογιακό δάνειο με ανταλλάξιμες ομολογίες αποκτά υβριδική μορφή, στην περίπτωση κατά την οποία η ανταλλαγή των ανταλλάξιμων ομολογιών θα γίνει με μετοχές. Ο ομολογιούχος δανειστής, στην περίπτωση αυτή, θα μετατραπεί σε μέτοχό της.

Θα πρέπει, ωστόσο, να σημειωθεί πως ο ομολογιούχος δανειστής αποκτά μετοχές που υπάρχουν κατά το χρόνο της ανταλλαγής και δεν εκδίδονται, τότε, για πρώτη φορά. Αντίθετα, ο κάτοχος μετατρέψιμων ομολογιών (περί των οποίων αμέσως κατωτέρω) αποκτά μετοχές της ΑΕ που εκδίδονται για πρώτη φορά κατά τη μετατροπή των ομολογιών (άρ. 71).

Οι όροι του ανταλλάξιμου ομολογιακού δανείου αποτελούν τμήμα της σύμβασής του. Η διαμόρφωσή τους συναρτάται όμως (και) από τους τίτλους με τους οποίους επίκειται η ανταλλαγή. Όταν, λ.χ., οι ομολογιούχοι πρόκειται να λάβουν τίτλους οι οποίοι είναι ονομαστικοί (ενδ.: μετοχές), τότε, κατ’ αντιστοιχία αυτών, και οι ανταλλάξιμες ομολογίες θα πρέπει να εκδοθούν, υποχρεωτικά, ως ονομαστικές (άρ. 59 §5 εδ. α’). Όταν οι ανταλλάξιμες ομολογίες πρόκειται να εισαχθούν σε ρυθμιζόμενη αγορά, οι τίτλοι με τους οποίους πρόκειται να ανταλλαγούν (ενδ.: μετοχές) θα πρέπει είτε να είναι ήδη εισηγμένοι είτε να εισαχθούν ταυτόχρονα με αυτές (άρ. 6 §7 ν. 3371/2005).

Τα πλεονεκτήματα

Η (δυνητική) ευχέρεια που παρέχεται στον ομολογιούχο να αξιώσει την εξόφληση των ομολογιών του από την ΑΕ ή (αντ’ αυτής) να του μεταβιβαστούν άλλοι, συμφωνημένοι, τίτλοι (ενδ.: ομολογίες, μετοχές της ΑΕ ή τρίτων) είναι δυνατό να λειτουργήσει ως μέσο προσέλκυσης επενδυτών και διευκόλυνσης της χρηματοδότησης της ΑΕ. Όταν, αντίστοιχα, η συγκεκριμένη δυνατότητα παρέχεται στην ΑΕ, δημιουργείται το υπόβαθρο για την βέλτιστη από μέρους της επιλογή (είτε εξόφληση ομολογιών είτε ανταλλαγή τους με τους συμφωνημένους τίτλους).

 

Μετατρέψιμες ομολογίες

Βασικά χαρακτηριστικά

Είναι δυνατή, σύμφωνα και με όσα ήδη αναφέρθηκαν, η έκδοση ομολογιακού δανείου με μετατρέψιμες ομολογίες (:convertible bonds-άρ. 71 ν. 4548/2018). Στους ομολογιούχους δανειστές παρέχουν δικαίωμα επιστροφής του κεφαλαίου τους αλλά και απόληψης τόκου. Παρέχουν, όμως, ταυτόχρονα, τη δυνατότητα της (δυνητικής ή υποχρεωτικής τους) μετατροπής σε προκαθορισμένο αριθμό μετοχών. Ο ομολογιούχος δανειστής της εκδότριας ΑΕ θα μετατραπεί, τότε, σε μέτοχό της. Το χαρακτηριστικό αυτό συναντούμε, όπως ανωτέρω αναφέρθηκε, και στις ανταλλάξιμες ομολογίες˙ στην περίπτωση όμως των τελευταίων ο ομολογιούχος δανειστής αποκτά υφιστάμενες (και όχι νέες-επί τούτου εκδιδόμενες) μετοχές της εκδότριας.

Με τη μετατροπή των μετατρέψιμων ομολογιών δημιουργούνται νέες μετοχές. Η έκδοση, επομένως, του ομολογιακού δανείου θα καταλήξει ως κεφαλαιοποίηση παθητικού μέσω αύξησης μετοχικού κεφαλαίου. Το ποσό του δανείου που θα μετατραπεί σε κεφάλαιο θα αποτελέσει και την αναγκαία, για την αύξηση, εισφορά.

Η έκδοση

Η έκδοση του μετατρέψιμου ομολογιακού δανείου ακολουθεί τη διαδικασία είτε της τακτικής (άρθρο 71 §1 περ. α΄) είτε της έκτακτης αύξησης (άρθρο 71 §1 περ. β΄) μετοχικού κεφαλαίου.

Σε περίπτωση τακτικής έκδοσης, η ΓΣ λαμβάνει τη σχετική απόφαση με αυξημένη απαρτία και πλειοψηφία. Μια τέτοια απόφαση συνιστά τροποποίηση του καταστατικού (αρ. 71). Το ΔΣ της ΑΕ υποχρεούται μέχρι τη λήξη του επόμενου μήνα από την ημέρα άσκησης του δικαιώματος μετατροπής να διαπιστώσει την αύξηση και να αναπροσαρμόσει το άρθρο του καταστατικού που αναφέρεται στο κεφάλαιο, τηρώντας τις διατυπώσεις δημοσιότητας (άρ. 71 παρ. 4 εδ. β΄).

Σε περίπτωση έκτακτης έκδοσης ομολογιακού δανείου με μετατρέψιμες ομολογίες αρμόδιο όργανο για τη λήψη απόφασης έκδοσης μετατρέψιμων ομολογιών μπορεί να είναι είτε το ΔΣ ή είτε η ΓΣ-τηρουμένων των διατυπώσεων του καταστατικού και του νόμου.

Η απόφαση έκδοσης

Η απόφαση έκδοσης του μετατρέψιμου ομολογιακού δανείου από το αρμόδιο όργανο της ΑΕ πρέπει να περιλαμβάνει (71 §2, εδ. β΄) τον χρόνο και τρόπο άσκησης του δικαιώματος μετατροπής, την τιμή ή τον λόγο μετατροπής ή το εύρος τους. Επίσης: τον χρόνο ή χρονική περίοδο άσκησης του δικαιώματος μετατροπής καθώς και τυχόν αιρέσεις των οποίων απαιτείται η πλήρωση. Είναι ενδεχόμενο, επίσης, να καθορίζει τον τύπο άσκησης του σχετικού δικαιώματος ή το αρμόδιο πρόσωπο προς το οποίο πρέπει να απευθυνθεί η σχετική άσκηση του δικαιώματος μετατροπής.

Δυνητικό περιεχόμενο της απόφασης έκδοσης μπορεί να αποτελέσει «…ο τρόπος αναπροσαρμογής της τιμής ή του λόγου μετατροπής, αν συμβούν γεγονότα που δύνανται να επηρεάσουν την αξία ή την εμπορευσιμότητα των μετοχών» (άρ. 71 §2 εδ. β΄ ν. 4548/2018). Αν δεν υπάρχει σχετική πρόβλεψη, τον σχετικό κίνδυνο (λ.χ. επί κακής επιχειρηματικής πορείας της ΑΕ) φέρει ο εκάστοτε ομολογιούχος δανειστής.

Το ΔΣ ορίζεται ως αρμόδιο όργανο για τον ορισμό της τελικής τιμής ή του τελικού λόγου αναπροσαρμογής πριν την έκδοση του δανείου-ακόμη και αν η ΓΣ, προβεί σε ακριβή καθορισμό τους.

Δικαίωμα προτίμησης

Οι υφιστάμενοι μέτοχοι διαθέτουν δικαίωμα προτίμησης στην περίπτωση της έκδοσης ομολογιών με δικαίωμα μετατροπής σε μετοχές (άρ. 26 §1). Ρητά όμως αποκλείεται τέτοιο δικαίωμα κατά τον χρόνο μετατροπής των ομολογιών σε μετοχές (άρ. 71 §4 in fine). Αντίστοιχο δικαίωμα δεν επιφυλάσσεται, όμως, στους ήδη υφιστάμενους ομολογιούχους δανειστές είτε λάβει χώρα αύξηση μετοχικού κεφαλαίου της ΑΕ είτε έκδοση μετατρέψιμων ομολογιών-τουλάχιστον όχι χωρίς σχετική καταστατική πρόβλεψη.

Τα πλεονεκτήματα

Η (δυνητική) ευχέρεια που παρέχεται στον ομολογιούχο να διατηρήσει τις δανειακές του αξιώσεις ή να μετατραπεί σε μέτοχο της ΑΕ, μπορεί να καταστήσει το ομολογιακό δάνειο μέσο προσέλκυσης επενδυτών και διευκόλυνσης της χρηματοδότησης της ΑΕ. Όταν, αντίστοιχα, η συγκεκριμένη δυνατότητα παρασχεθεί στην ΑΕ, διευκολύνεται η επιλογή της βέλτιστης, με βάση τα χρηματοοικονομικά της δεδομένα, επιλογής.

 

Κερδοφόρες ομολογίες

Βασικά χαρακτηριστικά & έκδοση

Οι κερδοφόρες ομολογίες (participating bonds-άρ. 72 ν. 4548/2018) έχουν ως αποτέλεσμα την παροχή στους ομολογιούχους δανειστές του δικαιώματος λήψης είτε ποσοστού επί των κερδών της ΑΕ (και, μάλιστα, πέραν του συμφωνημένου τόκου) είτε άλλης παροχής που συνδέεται από τα αποτελέσματα της εταιρείας.

Η λήψη ποσοστού επί των κερδών είναι δυνατό να λάβει χώρα πριν (και όχι μόνο μετά) την απόληψη του ελάχιστου μερίσματος από τους (κοινούς ή προνομιούχους) μετόχους.

Αρμόδιο όργανο για τη λήψη απόφασης έκδοσης κερδοφόρων ομολογιών αποτελεί η ΓΣ, η οποία αποφασίζει με απλή απαρτία και πλειοψηφία. Τούτο μοιάζει φυσιολογικό, καθώς μέσω της άσκησης του δικαιώματος απόληψης ποσοστού επί των κερδών από τους ομολογιούχους δανειστές ασκείται σημαντική επιρροή στα κέρδη των μετόχων. Οι μέτοχοι λοιπόν είναι εκείνοι που πρέπει να αποφασίζουν για την τυχόν συντέλεση μας τέτοιας μείωσης. Κατ’ αναλογική, ωστόσο, εφαρμογή της έκτακτης αύξησης κεφαλαίου, είναι δυνατό να παρασχεθεί εξουσιοδότηση στο ΔΣ, προκειμένου το τελευταίο να προβεί σε «έκτακτη» έκδοση κερδοφόρων ομολογιών.

Το δικαίωμα λήψης ποσοστού επί των κερδών συνιστά και το στοιχείο εκείνο, το οποίο κατατάσσει τις κερδοφόρες ομολογίες στην ενδιάμεση χρηματοδότηση. Μέσω αυτών, οι ομολογιούχοι δανειστές έχουν αξιώσεις άμεσα εξαρτώμενες από τα αποτελέσματα της ΑΕ. Οι κερδοφόρες ομολογίες προσιδιάζουν, παρά τις διαφορές τους, στις προνομιούχες μετοχές (χωρίς δικαίωμα ψήφου) που παρέχουν, παράλληλα, δικαίωμα απόληψης τόκου.

Τα πλεονεκτήματα

Οι κερδοφόρες ομολογίες καθίστανται ελκυστικές για τους επενδυτές, καθώς συνεπάγονται τη μείωση ή εξαφάνιση νομισματικών κινδύνων ή της μειωμένης απόδοσης κεφαλαίων, αφού σε περιόδους κερδοφόρων εταιρικών χρήσεων οι ομολογιούχοι απολαμβάνουν πρόσθετο επενδυτικό όφελος. Ταυτόχρονα όμως, καθίστανται ελκυστικές και για την ΑΕ καθώς επιτυγχάνεται μικρότερη επιβάρυνση (χαμηλό επιτόκιο) λόγω των πρόσθετων αξιώσεων/προσδοκιών που παρέχουν στους ομολογιούχους (:συμμετοχή στα κέρδη).

 

Οι μετατρέψιμες, ανταλλάξιμες και κερδοφόρες ομολογίες δεν είναι οι πλέον συνήθεις στο πλαίσιο ενός ομολογιακού δανείου. Δεν είναι, κατ’ αντιστοιχία, συνήθεις ως ειδικότερη επιλογή για τη χρηματοδότηση της ΑΕ. Καθώς όμως προσφέρουν ελκυστικές λύσεις τόσο για τους (δυνητικούς) επενδυτές όσο και για την ίδια την ΑΕ, είναι δυνατό να αποτελέσουν μέσο προσέλκυσης επενδυτικών κεφαλαίων καθώς και σημαντική εναλλακτική για την ίδια την ΑΕ: εναλλακτική ικανή να συνδράμει όχι μόνον στην επιβίωση αλλά και στην ανάπτυξή της.-

Σταύρος Κουμεντάκης
Managing Partner

 

Υ.Γ. Συνοπτική έκδοση του άρθρου δημοσιεύτηκε στην Εφημερίδα ΜΑΚΕΔΟΝΙΑ, στις 30 Οκτωβρίου 2022.

Η πληροφόρηση που εμπεριέχεται στο παρόν άρθρο δεν συνιστά (ούτε και έχει σκοπό να αποτελέσει) νομική συμβουλή. Μια τέτοια νομική συμβουλή είναι δυνατό να παρασχεθεί μόνον από αρμόδιο δικηγόρο ο οποίος θα λάβει υπόψη του το σύνολο των δεδομένων που θα του εκθέσετε για την υπόθεσή σας. Αναλυτικά.

Προσεγγίσαμε, ήδη, τους εκδιδόμενους από την ΑΕ τίτλους-ως μέσο της (εξωτερικής) χρηματοδότησής της. Επισημάναμε, επίσης, ότι ο σχετικός κατάλογος είναι, καταρχήν, περιοριστικός (:«numerus clausus»). Μεταξύ των εκδιδόμενων τίτλων και οι Ομολογίες, στο πλαίσιο εκδιδόμενου Ομολογιακού δανείου-για το οποίο το παρόν.

Ομολογιακό Δάνειο και Ομολογίες

Το ομολογιακό δάνειο

Το ομολογιακό δάνειο (αρ. 59 έως 74 ν. 4548/2018) συνιστά βασική μορφή μακροπρόθεσμης χρηματοδότησης της ΑΕ. Κατά το νόμο (59 §1 εδ. α΄), ομολογιακό είναι το δάνειο που εκδίδεται από την ΑΕ και διαιρείται σε ομολογίες. Συνήθως εκδίδονται περισσότερες-είναι όμως δυνατό να εκδοθεί μία και μόνη. Το δανειζόμενο, μέσω του ομολογιακού δανείου, ποσό διαιρείται σε ίσα τμήματα, καθένα από τα οποία αποτελεί την ονομαστική αξία της ομολογίας στην οποία ενσωματώνεται. Οι ομολογίες μπορεί να είναι είτε ονομαστικές είτε ανώνυμες (με εξαίρεση τις ανταλλάξιμες σε ονομαστικούς τίτλους ή μετατρέψιμες σε μετοχές, που είναι πάντα ονομαστικές-άρ. 59 §5).

Οι ομολογίες, στη συνήθη μορφή τους, προσφέρουν στους ομολογιούχους δανειστές τόκο, που συμφωνείται σταθερός (:straight bonds) ή κυμαινόμενος (:floating rate bonds).

Οι ομολογιούχοι δανειστές συνιστούν κατηγορία δανειστών της ΑΕ.

Οι ενσώματες/έγχαρτες και άυλες ομολογίες

Η (ενσώματη/έγχαρτη) ομολογία συνιστά αξιόγραφο (ακριβέστερα: χρεόγραφο) και όχι απλώς βεβαιωτικό ή αποδεικτικό έγγραφο της απαίτησης του ομολογιούχου δανειστή. Ο τελευταίος (:ομολογιούχος δανειστής) καταβάλλοντας το τμήμα του δανείου που του αναλογεί γίνεται, ταυτόχρονα, κομιστής των αντίστοιχων ομολογιών. Με τη συμπλήρωση του χρόνου λήξης κάθε ομολογίας ο κομιστής της δικαιούται να την εμφανίσει στην εκδότρια εταιρεία και η τελευταία υποχρεούται να του καταβάλει (:επιστρέψει) το ποσό που αναφέρεται στον τίτλο.

Οι ομολογίες είναι δυνατό, όμως, να είναι άυλες. Υποχρεωτικά στην περίπτωση που είναι εισηγμένες σε ρυθμιζόμενη αγορά (άρ. 39 ν. 2396/1996 και άρ. 58 §2 ν. 2533/1997, όπως αντικαταστάθηκε από το άρ. 16 ν. 2954/2001). Προαιρετικά όταν προβλέπεται στους όρους του ομολογιακού δανείου, η αποϋλοποίηση  ή ακινητοποίησή τους (άρ. 59 §§5 εδ. α’ και 6 ν. 4548/2018).

Έκδοση και όροι ομολογιακού δανείου

Αρμόδιο όργανο της ΑΕ για την έκδοση του ομολογιακού δανείου και τη διαμόρφωση των όρων του είναι  το ΔΣ (άρ. 59 §2  εδ.΄ β). Είναι δυνατό, όμως, να ανατεθεί η συγκεκριμένη αρμοδιότητα στη ΓΣ από το καταστατικό της ΑΕ. Ειδικά, όμως, όσον αφορά τις μετατρέψιμες και τις κερδοφόρες ομολογίες, η αρμοδιότητα έκδοσης και απόφασης ανήκει, πάντοτε, στη ΓΣ (άρ. 71 και 72).

Η εκδότρια ΑΕ, μέσω του αρμοδίου, κάθε φορά, οργάνου της, προβαίνει σε ελεύθερη διαμόρφωση των όρων του ομολογιακού δανείου. Ο νόμος, εξάλλου, παρέχει ευρύ, σχετικό περιθώριο (αρ. 69 §5). Είναι δυνατή η εκ των υστέρων τροποποίησή τους ακόμη και με όρους δυσμενέστερους για τους ομολογιούχους. Απαιτείται, ωστόσο-στην περίπτωση αυτή, λήψη απόφασης της συνέλευσης των ομολογιούχων, με πλειοψηφία των  δύο τρίτων (2/3) της ονομαστικής αξίας των ομολογιών˙ επιπρόσθετα: η συναίνεση της εκδότριας.

Οι όροι του ομολογιακού δανείου συγκροτούν το ομολογιακό πρόγραμμα, το οποίο  επιβάλλεται να καθίσταται εκ των προτέρων γνωστό στους ομολογιούχους, προκειμένου να είναι σε θέση να επιλέξουν (ή μη) τη σύναψή του.

Η «νόθευση» του ομολογιακού δανείου

Το ομολογιακό δάνειο στην κοινή του μορφή κατατάσσεται, ως τρόπος δανεισμού, στη χρηματοδότηση μέσω ανάληψης χρέους. Χαρακτηριστικό, όμως, παράδειγμα νόθευσης της συγκεκριμένης κατηγοριοποίησής του είναι, ενδεικτικά, η έκδοση υβριδικών μορφών ομολογιών: οι προαναφερθείσες ανταλλάξιμες, μετατρέψιμες και κερδοφόρες-για τις οποίες επόμενη αρθρογραφία μας.

Η νόθευση του ομολογιακού δανείου ως μέσου χρηματοδότησης μέσω ανάληψης χρέους είναι δυνατό να λάβει, επιπρόσθετα, χώρα μέσω όρων (αρχικών ή κατά τροποποίηση) του προγράμματος ομολογιακού δανείου.

Αρχικοί όροι του ομολογιακού δανείου

Οι αιώνιες ομολογίες-perpetual bonds

Η ΑΕ είναι δυνατό να προβεί στη σύναψη ομολογιακού δανείου-χωρίς ρητή λήξη. Εκδίδει, στην περίπτωση αυτή, «αιώνιες ομολογίες» (perpetual bonds)-με αόριστη, δηλ. διάρκεια. Τις συγκεκριμένες ομολογίες η ΑΕ διατηρεί το δικαίωμα να μην τις εξοφλήσει ποτέ ή, εναλλακτικά, να τις εξοφλήσει κατά τον χρόνο της επιλογής της με την καταβολή, στο μεταξύ-φυσικά, του συμφωνημένου τόκου (άρ. 60 §2 περ. β΄).

Μέσω της σύναψης ομολογιακού δανείου με έκδοση αιώνιων ομολογιών, η ΑΕ λαμβάνει ως χρηματοδότηση κεφάλαιο, το οποίο τίθεται στη διάθεσή της για αόριστο χρονικό διάστημα: ο ομολογιούχος δανειστής δεν έχει τη δυνατότητα να αξιώσει την επιστροφή του. Προσομοιάζουν, στο πλαίσιο αυτό, οι αιώνιες ομολογίες (κατά τούτο και ο υβριδικός τους χαρακτήρας) με χρηματοδότηση μέσω ίδιων κεφαλαίων (κατά τούτο και, υπό προϋποθέσεις, αντιμετωπίζονται λογιστικά ως ίδια κεφάλαια): η μακρόχρονη περιουσιακή διάθεση προς όφελος της εταιρείας υποδηλώνει κεφάλαιο˙ η αδυναμία αξίωσης επιστροφής των καταβληθέντων από μέρους των ομολογιούχων παραπέμπει στη μη επιστροφή των εισφορών από τους μετόχους. Οι ομολογιούχοι δανειστές, ωστόσο, δεν καθίστανται (ούτε είναι δυνατό να θεωρηθούν) μέτοχοι της ΑΕ.

Ένα τέτοιο, αόριστης διάρκειας, ομολογιακό δάνειο δεν είναι δυνατό να καταγγελθεί με τακτική καταγγελία (με την τήρηση, δηλ., ορισμένης προθεσμίας ή/και την ύπαρξη συγκεκριμένου, λόγου): δεν συνάδει με τη φύση του. Το δικαίωμα, όμως, της έκτακτης καταγγελίας (προϋπόθεση της οποίας, κατά κανόνα, αποτελεί η ύπαρξη σπουδαίου λόγου) δεν είναι δυνατό να αποκλειστεί˙ προσιδιάζει, εξάλλου, σε σύμβαση αόριστης διάρκειας. Προϋποτίθεται, όμως, σπουδαίος λόγος. Ένας λόγος, δηλ., ή ύπαρξη του οποίου θα καθιστούσε αφόρητη τη συνέχιση της σύμβασης. Ως τέτοιοι, σπουδαίοι,  λόγοι νοούνται εκείνοι, η ύπαρξη των οποίων υπερβαίνει τον συνηθισμένο επενδυτικό κίνδυνο και ρητά προβλέπονται, κατά κανόνα στο πρόγραμμα των ομολογιών.

Η χρηματοδότηση μέσω αιώνιων ομολογιών συγκεντρώνει, ως ενδιάμεση μορφή χρηματοδότησης, πλεονεκτήματα  για την εκδότρια που παραπέμπουν στη χρηματοδότηση με ίδια μέσα (:διεύρυνση ιδίων κεφαλαίων) όσο και, την αντίστοιχη, με ξένα μέσα (:μη μεταβολή των μετοχικών ισορροπιών της επιχείρησης και έκπτωση τόκων από το εισόδημά της).

Αντίστοιχα, όμως, πλεονεκτήματα επιφυλάσσει η συγκεκριμένη μορφή χρηματοδότησης και για τους επενδυτές. Λόγω του αναλαμβανόμενου (υψηλού) επενδυτικού κινδύνου και της αιώνιας δέσμευσης (και μη επιστροφής) του κεφαλαίου τους, το οικονομικό αντιστάθμισμα που εισπράττει ο ομολογιούχος δανειστής (:τόκος) υπερβαίνει σημαντικά, κατά κανόνα, τους τόκους που αποδίδονται στις κοινές ομολογίες.

Οι Ομολογίες Καταστροφής-Catastrophe Bonds)

Μεταξύ των όρων  οι οποίοι είναι δυνατό να περιλαμβάνονται στο ομολογιακό δάνειο συμπεριλαμβάνεται και το ενδεχόμενο να τελεί υπό αίρεση η υποχρέωση καταβολής τόκου ή επιστροφής του κεφαλαίου στους ομολογιούχους δανειστές (60 §2 στ. γ΄). Πρόκειται για τις ομολογίες καταστροφής (:catastrophe bonds) που συναντώνται στη διεθνή πρακτική. Ως βασικό περιεχόμενό τους έχουν τη μη καταβολή τόκου ή κεφαλαίου, στις περιπτώσεις που επέρχεται ένας κίνδυνος (φυσική καταστροφή συνήθως) για τον οποίο δεν υφίσταται ασφαλιστική κάλυψη.

Και οι ομολογίες καταστροφής παρουσιάζουν σημαντική χρησιμότητα. Μέσω αυτών, η εκδότρια καλύπτει έναν (μη δυνάμενο να ασφαλιστεί κίνδυνο) ενώ, ταυτόχρονα, οι ομολογιούχοι δίκαια προσβλέπουν, ακριβώς για το λόγο αυτό,  σε υψηλότερη απόδοση.

Οι ομολογίες μειωμένης εξασφάλισης

Μια ακόμα ενδιαφέρουσα κατηγορία ομολογιών είναι οι ομολογίες μειωμένης εξασφάλισης ή υποδεέστερες ομολογίες (subordinated bonds-άρ. 60 §2 στ. δ΄). Με την έκδοσή τους συμφωνείται πως σε περίπτωση εκκαθάρισης ή πτώχευσης της εκδότριας, οι ομολογιούχοι δανειστές θα ικανοποιηθούν ύστερα από τους υπόλοιπους πιστωτές της εκδότριας ή ύστερα από ορισμένη κατηγορία πιστωτών. Τούτο, πρακτικά, σημαίνει πως, οι κάτοχοί τους υπάγονται σε δυσμενέστερο καθεστώς ικανοποίησης σε σχέση με τους λοιπούς εταιρικούς δανειστές-προσιδιάζουν, επομένως-κατά τούτο, στα ίδια κεφάλαια. Για το λόγο αυτό μάλιστα και η αναφορά τους ως οιονεί ίδια κεφάλαια (quasi-capital social ή quasi-fonds propres) ή αναπληρωματικά κεφάλαια.

Ωφελείται με την έκδοση των ομολογιών μειωμένης εξασφάλισης η ΑΕ καθώς προσφέρει, μέσω αυτών, μεγαλύτερη εξασφάλιση στους προνομιούχους και κοινούς πιστωτές της. Ωφελείται, όμως, και ο κάτοχός τους-ομολογιούχο δανειστή καθώς δίκαια προσβλέπει σε υψηλότερη απόδοση.

Να σημειωθεί εδώ ότι ο όρος «ομολογίες τελευταίας σειράς» (junior bonds) δεν είναι ακριβέστερος του όρου «ομολογίες μειωμένης εξασφάλισης». Όπως, ήδη, αναφέρθηκε, πριν την ικανοποίησή τους προηγούνται, κατά το νόμο, είτε όλοι είτε ή ορισμένη κατηγορία πιστωτών. Είναι, επομένως, δυνατό να εκδοθούν ομολογίες μειωμένης εξασφάλισης, οι οποίες δεν θα ικανοποιηθούν στην τελευταία τάξη/σειρά πιστωτών (όπως με τις ομολογίες τελευταίας σειράς συμβαίνει).

Όροι κατά τροποποίηση του ομολογιακού δανείου

Το debt-equity swap

Οι ομολογιούχοι δανειστές είναι δυνατό να αποφασίσουν την κεφαλαιοποίηση του χρέους που αντιστοιχεί στο ομολογιακό τους δάνειο, εφόσον (άρ. 60 §8 στ. δ΄): (α)  η συνέλευσή τους αποφασίσει με πλειοψηφία των δύο τρίτων (2/3) των ομολογιών και (β) η εκδότρια παράσχει τη συναίνεσή της (άρ. 60 §8 στ. δ΄ ν. 4548/2018). Οι εκατέρωθεν αξιώσεις θα αποσβεσθούν˙ οι ομολογιούχοι δανειστές θα αποκτήσουν μετοχές της ΑΕ: από πιστωτές της εκδότριας θα μετατραπούν σε μετόχους της.

Οι μετοχές που θα αποκτήσουν οι ομολογιούχοι δανειστές είναι δυνατό να είναι είτε από τις (τυχόν κατεχόμενες) ίδιες της εκδότριας είτε νέες-προερχόμενες από αύξηση του μετοχικού της κεφαλαίου.

Κεφαλαιοποίηση χρέους και μετατρέψιμες ομολογίες   

Η περίπτωση του dept-equity swap (:εκ των υστέρων συμφωνία μεταξύ της εκδότριας και της συνέλευσης των ομολογιούχων δανειστών για μετατροπή του χρέους σε κεφάλαιο) δεν πρέπει να συγχέεται με την περίπτωση των μετατρέψιμων ομολογιών (κατ’ άρ. 71). Το ποσό, που εξαρχής καταβάλλεται για την ανάληψη των μετατρέψιμων ομολογιών, αντιστοιχεί και στο ύψος της εισφοράς κατά την μετατροπή. Αντίθετα, στην περίπτωση της εκ των υστέρων κεφαλαιοποίησης (dept-equity swap), η ανάληψη των ομολογιών κατά την έκδοση του ομολογιακού δανείου δεν λαμβάνει χώρα υπό το πρίσμα της ενδεχόμενης μετατροπής. Στην περίπτωση του debt-equity swap επέρχεται συμψηφισμός των εκατέρωθεν απαιτήσεων της εκδότριας και των ομολογιούχων δανειστών (κατ’ άρ. 20 §4). Κατά την ορθότερη εκδοχή, η αποτίμηση θα πραγματοποιηθεί με τον τρόπο που θα ελάμβανε χώρα, αν επρόκειτο για εισφορά απαίτησης κατά τρίτου (κατ’ άρ. 17).

Λοιποί όροι ενδιάμεσης χρηματοδότησης

Εκτός από τη συμφωνία για την κεφαλαιοποίηση του ομολογιακού δανείου, είναι δυνατό να υπάρξουν και άλλα στοιχεία (αρ. 60 §8) στη βάση των οποίων θα μπορούσε κάποιος να κατατάξει το ομολογιακό δάνειο στην ενδιάμεση χρηματοδότηση. Ενδεικτικά: στις περιπτώσεις μηδενισμού του επιτοκίου-οπότε και ο δανεισμός προσιδιάζει στις εισφορές (αρ. 60 §8-στ. α΄) καθώς και της μειωμένης εξασφάλισης (αρ. 60 §8-στ. γ΄), την οποία ήδη ανωτέρω προσεγγίσαμε. Η ελευθερία των συναλλαγών (αρ. 60 §8-στ. θ΄) είναι δυνατό να λειτουργήσει προς τη συγκεκριμένη κατεύθυνση.

 

Το ομολογιακό δάνειο διαφοροποιείται, σημαντικά, σε σχέση με το κοινό. Το περιεχόμενό του είναι δυνατόν, ως «εύπλαστος κηρός» να προσαρμοστεί στις ανάγκες της ΑΕ αλλά και να προσφέρει, κατά τούτο, σημαντικά οφέλη στην ΑΕ ως πηγή μακροπρόθεσμης-εξωτερικής χρηματοδότησής της. Σημαντικά οφέλη όμως είναι δυνατό να παράσχει και στον δανειστή/κάτοχο των ομολογιών που εκδίδονται στο πλαίσιό του. Λόγω των ιδιαιτεροτήτων του και του αυξημένου, ενίοτε, αναλαμβανόμενου επενδυτικού κινδύνου, ο ομολογιούχος δανειστής δικαιολογημένα προσβλέπει σε αυξημένη απόδοση. Ιδιαίτερο ενδιαφέρον παρουσιάζουν, στο πλαίσιο του ομολογιακού δανείου, οι μετατρέψιμες, ανταλλάξιμες και κερδοφόρες ομολογίες-για τις οποίες, όμως, επόμενη αρθρογραφία μας.

Σταύρος Κουμεντάκης
Managing Partner

 

Υ.Γ. Συνοπτική έκδοση του άρθρου δημοσιεύτηκε στην Εφημερίδα ΜΑΚΕΔΟΝΙΑ, στις 23 Οκτωβρίου 2022.

Η πληροφόρηση που εμπεριέχεται στο παρόν άρθρο δεν συνιστά (ούτε και έχει σκοπό να αποτελέσει) νομική συμβουλή. Μια τέτοια νομική συμβουλή είναι δυνατό να παρασχεθεί μόνον από αρμόδιο δικηγόρο ο οποίος θα λάβει υπόψη του το σύνολο των δεδομένων που θα του εκθέσετε για την υπόθεσή σας. Αναλυτικά.