Ετικέτα: κεφαλαιαγορά

Ολοκληρώθηκε, πρόσφατα, η διαβούλευση επί του σχεδίου νόμου «Ασφαλιστική Μεταρρύθμιση για τη Νέα Γενιά: εισαγωγή κεφαλαιοποιητικού συστήματος προκαθορισμένων εισφορών στην επικουρική ασφάλιση, ίδρυση, οργάνωση και λειτουργία Ταμείου Επικουρικής Κεφαλαιοποιητικής Ασφάλισης». Ενώ αναμέναμε την κατάθεσή του τον Ιούλιο βλέπουμε ότι μετατέθηκε για τον Σεπτέμβριο. Η καθυστέρησή του, ελπίζουμε, να είναι προς την κατεύθυνση της βελτίωσής του. Βέλη, όμως, φαρμακερά στρέφονται, ήδη, εναντίον του. Δικαίως άραγε; Ανεξάρτητα, πάντως, από καθενός την τοποθέτηση, όλοι θα συμφωνήσουμε πως αρκετά σημεία χρήζουν βελτίωσης. Κάποια από αυτά έχουν ήδη, αρμοδίως, επισημανθεί-και από τον γράφοντα. Είναι όμως η ώρα, τώρα που «κατακάθισε ο κουρνιαχτός», για μια σύντομη και νηφάλια, επισκόπηση και αξιολόγηση.

 

Διανεμητικό vs κεφαλαιοποιητικό σύστημα

Βασική καινοτομία, που εισάγεται με το παραπάνω νομοσχέδιο, είναι η σημαντική ενίσχυση του κεφαλαιοποιητικό χαρακτήρα της επικουρικής ασφάλισης.

Τα χαρακτηριστικά του συστήματος κοινωνικής ασφάλισης στη χώρα μας  το κατατάσσουν στα διανεμητικά (παρά τα όποια επιμέρους και, ενίοτε, προαιρετικά στοιχεία κεφαλαιοποίησης). Τι σημαίνει αυτό; Οι εισφορές κοινωνικής ασφάλισης των σημερινών εργαζομένων χρηματοδοτούν τις συντάξεις των (σημερινών) συνταξιούχων. Τυχόν ελλείμματα της κοινωνικής ασφάλισης, στο συγκεκριμένο σύστημα, καλύπτονται εξ ολοκλήρου από τον κρατικό προϋπολογισμό. Το σύστημα αυτό λειτουργεί, πράγματι, αποτελεσματικά όταν οι εργαζόμενοι είναι πολλοί και οι συνταξιούχοι λίγοι. Όταν δεν συμβαίνει αυτό όπως, σήμερα, στη χώρα μας; Τα ελλείματα συσσωρεύονται σε βάρος του κρατικού προϋπολογισμού και, εν τέλει, σε βάρος όλων μας.

Στο κεφαλαιοποιητικό σύστημα οι εισφορές καθενός ασφαλισμένου συνιστούν δική του, προσωπική, «αποταμίευση» που χρησιμοποιείται για να χρηματοδοτήσει τη δική του, μόνον, σύνταξη. Όχι τη σύνταξη άλλων. Η τήρηση των εισφορών διενεργείται σε «ατομικές μερίδες ασφάλισης». Η διαχείριση του ποσού που συνολικά συσσωρεύεται στις ατομικές μερίδες ασφάλισης γίνεται από εξειδικευμένους διαχειριστές, οι οποίοι τα επενδύουν κατάλληλα-όπου τους επιτρέπεται (ενδ.: ακίνητα, μετοχές, ομόλογα, κ.ο.κ). Η θετική απόδοση των επενδύσεων επιδρά θετικά στην αποταμίευση του κάθε ασφαλισμένου και προσαυξάνει το κεφάλαιό του. Και, τελικά, τη βάση υπολογισμού της σύνταξής του.

 

Τα θετικά στοιχεία

Κατά το αρμόδιο Υπουργείο

Τα βασικά πλεονεκτήματα της σχετικής νομοθετικής παρέμβασης, κατά το αρμόδιο Υπουργείο, είναι πως:

(α) Αναμένεται να οδηγήσει, με βάση τη σχετική ευρωπαϊκή εμπειρία,  σε υψηλότερες επικουρικές συντάξεις για τους νέους ασφαλισμένους.

(β) Εισάγει τη λογική του «ατομικού κουμπαρά», παρέχοντας στο νέο ασφαλισμένο περισσότερες επιλογές και μεγαλύτερο έλεγχο στο τελικό ύψος της σύνταξής του.

(γ) Βοηθά στην αποκατάσταση της εμπιστοσύνης των νέων προς το ασφαλιστικό σύστημα.

(δ) Δημιουργεί καινούρια κουλτούρα αποταμίευσης, με σημαντικά οφέλη για την εθνική οικονομία.

(ε) Ενισχύει τη βιωσιμότητα του ασφαλιστικού συστήματος αποσυνδέοντας την επικουρική ασφάλιση από τις δυσμενείς δημογραφικές εξελίξεις.

 

Αξιοσημείωτα

Μεταξύ των, πράγματι, θετικών στοιχείων του συγκεκριμένου νομοσχεδίου θα πρέπει, αναμφίβολα (και ιδιαίτερα), να καταγραφούν:

(α) Η Μετατροπή του συστήματος χρηματοδότησης επικουρικής ασφάλισης από διανεμητικό σε κεφαλαιοποιητικό (:άρ. 1)

(β) Η Διαδικασία Επιλογής μελών ΔΣ του Ταμείου Επικουρικής Κεφαλαιοποιητικής Ασφάλισης-του διαχειριστή δηλ., των ποσών που συνολικά θα συσσωρεύεται στις ατομικές μερίδες ασφάλισης (:άρ. 12)

(γ) Η θέσπιση (επαρκούς) Συστήματος Εταιρικής Διακυβέρνησης (:άρ. 31 επ.)-ειδικότερα οι σχετικές ρυθμίσεις που αφορούν τη Μονάδα Διαχείρισης Κινδύνων αλλά και τη Μονάδα Εσωτερικού Ελέγχου.

(δ) Η δυνατότητα επιλογής (ή/και αλλαγής) επενδυτικού προγράμματος από τον ασφαλισμένο (:άρ. 62)

(ε) Η επιλογή να συνοδεύεται το συγκεκριμένο νομοθέτημα από τις τρεις μελέτες (Αναλογιστική για το κόστος της μετάβασης στο νέο σύστημα και το ρυθμό ωρίμανσης-συνταγείσα από την Εθνική Αναλογιστική Αρχή, τη Μακροοικονομική μελέτη-συνταγείσα από το ΙΟΒΕ και την Ανάλυση της βιωσιμότητας του Δημοσίου Χρέους-συνταγείσα από τον ΟΔΔΗΧ), που επιβεβαιώνουν, με πανηγυρικό τρόπο, την ορθότητα των κατευθύνσεων του συγκεκριμένου νομοθετήματος.

 

Η ενίσχυση της εγχώριας κεφαλαιαγοράς

Ανάμεσα στα, περισσότερα πράγματι, πλεονεκτήματα του συγκεκριμένου σχεδίου νόμου θα πρέπει να προστεθεί κι ένα ακόμα: Η ενίσχυση, μέσω του συγκεκριμένου νομοθετήματος, της εγχώριας κεφαλαιαγοράς και του ελληνικού χρηματιστηρίου. Μέσω της ενίσχυσης αυτής αναμένεται να ενισχυθεί η επιχειρηματικότητα, η ανάπτυξη και, εν τέλει, η Εθνική Οικονομία. Είναι αλήθεια πως το συγκεκριμένο επιχείρημα δεν έχει αξιοποιηθεί επικοινωνιακά από το αρμόδιο υπουργείο. Εύκολα αντιλαμβανόμαστε γιατί. Η έλλειψη, εντούτοις, επικοινωνιακής προβολής του, καθόλου δεν αμβλύνει τη σημασία και αξία του.

 

Προβληματισμοί & Προτάσεις

Πέραν του, αναμφίβολα, θετικού προσήμου του συγκεκριμένου νομοθετήματος οφείλουμε να καταγράψουμε και τους ακόλουθους [Γενικούς-κατωτέρω υπό (α) και Ειδικούς, επί των επιμέρους διατάξεων-υπό (β)] προβληματισμούς και αντίστοιχες προτάσεις. Συγκεκριμένα:

(α) Γενικά

Ο eΕΦΚΑ καλείται να αναλάβει επενδυτική δραστηριότητα στην εγχώρια αλλά και σε διεθνείς κεφαλαιαγορές.

Τα δείγματα και οι μνήμες της επενδυτικής δράσης, παλαιοτέρων ετών, των Ασφαλιστικών Ταμείων (οπότε και αγόραζαν προϊόντα μειωμένης εξασφάλισης-ας θυμηθούμε τα  Δομημένα Ομόλογα) δεν υπήρξαν θετικές. Τουναντίον: Η συγκεκριμένη επενδυτική δράση δημιούργησε τεράστια ελλείματα στα Ασφαλιστικά Ταμεία και οδήγησε στην οικονομική τους καταστροφή. Πολύ περισσότερο: αποτέλεσε έναν από τους λόγους της μακράς οικονομικής κρίσης (2009) και τις εντεύθεν, γνωστές σε όλους μας, συνέπειες σε εθνικό, και όχι μόνον, επίπεδο.

Η εμπειρία του παρελθόντος επιβάλλει, κατά τούτο, να είμαστε περισσότερο προσεκτικοί προκειμένου να αποφύγουμε την επανάληψη τέτοιων φαινομένων.

 

(β) Επί των επιμέρους διατάξεων

i. Άρθρο 28: (Επενδυτική Επιτροπή)

Στη συγκεκριμένη διάταξη ορίζονται ως μέλη της  Επενδυτικής Επιτροπής ο Δ/νων Σύμβουλος, ο Επικεφαλής της Μονάδας Επενδύσεων και ένας Υπάλληλος της εν λόγω Μονάδας. Αναφέρεται επιπρόσθετα: «Με απόφαση του ΔΣ είναι δυνατή η προσθήκη ως μελών δύο εμπειρογνωμόνων από το Δημόσιο ή Ιδιωτικό Τομέα, ανάλογα με τις ανάγκες του Ταμείου».

Είνα όμως αναγκαία, κατά την άποψη του γράφοντος, η ενίσχυση της εν λόγω Επενδυτικής Επιτροπής από εγνωσμένου κύρους και διεθνούς εμπειρίας εμπειρογνώμονες. Μια τέτοια ενίσχυσή της: (α) θα προσδώσει αυξημένο κύρος και  βαρύτητα στις εισηγήσεις της (β) θα αφαιρέσει ισχύ από σχόλια οποιουδήποτε κακοπροαίρετου σε βάρος της λογικής που (θα πρέπει να) διαπνέει την Επενδυτική Επιτροπή αλλά και σε βάρος των αποφάσεών της.

ii. Άρθρο 33 & 34: (Μονάδες Διαχείρισης Κινδύνων και Εσωτερικού Ελέγχου)

Ευκταίο είναι να συνεπικουρείται το έργο των συγκεκριμένων, ιδιαίτερης σημασίας και αξίας (κατά τα εισαγωγικώς αναφερόμενα) Μονάδων από Εξωτερικούς Συμβούλους εγνωσμένου κύρους που θα επιλέγονται με αντικειμενικά κριτήρια. Η ενεργής ανάμιξη τέτοιων Εξωτερικών Συμβούλων θα λειτουργήσει προς την κατεύθυνση και της διαφάνειας αλλά και της ασφάλειας του όλου συστήματος και εγχειρήματος.

Μην ξεχνάμε εξάλλου ότι, ακόμα και σήμερα, δεν υπάρχει περίσσεια ικανών, αντίστοιχων, στελεχών στην αγορά. Ακόμα και οι εισηγμένες, κατ΄ αποτέλεσμα, αντιμετωπίζουν σοβαρά προβλήματα στη στελέχωση τέτοιων μονάδων-αναγκαίων στο πλαίσιο του Συστήματος Εταιρικής Διακυβέρνησης (υποχρεωτικά εφαρμοζόμενου-από 17.7.21).

iii. Άρθρ0 44 (Ληξιπρόθεσμες Εισφορές):

(α) Κατά την §3: «η ποινική δίωξη των οφειλετών δεν αναστέλλεται παρά μόνον με πλήρη εξόφληση των εισφορών αυτών».

Στην περίπτωση που κάποιος οφειλέτης δεν έχει τη δυνατότητα για άμεση εξόφληση, η ποινική του καταδίκη θα είναι αναπόφευκτη. Τι συμβαίνει όμως σήμερα; Η ποινική διαδικασία αναστέλλεται καθ΄ ον χρόνο υπάρχουν ρυθμίσεις. Επιβαρύνεται μεν η δικαιοσύνη, λαμβάνουν όμως χώρα καταβολές και απομειώνονται τα οφειλόμενα.

Κατά την εκτίμηση του γράφοντος, το περιεχόμενο της  συγκεκριμένης διάταξης θα πρέπει να επαναξιολογηθεί: Αν υπάρξει οριστική καταδίκη ενός οφειλέτη, κανένα ενδιαφέρον δεν θα έχει, πλέον, για την εξόφληση των οφειλομένων, στην περίπτωση που στερείται (εμφανών) περιουσιακών στοιχείων.

(β) Κατά την §4: «η καταβολή από τον εργοδότη … του συνόλου των ληξιπρόθεσμων εισφορών ….συνιστά προϋπόθεση για την έγκυρη καταγγελία …σύμβασης εργασίας του εργαζομένου».

Στην περίπτωση που κάποιος εργοδότης δεν έχει τη δυνατότητα για άμεση εξόφληση του συνόλου των ληξιπρόθεσμων εισφορών, δεν θα έχει τη δυνατότητα να καταγγείλει τη σύμβαση εργασίας την οποία αφορούν. Είναι δεδομένο πως μια τέτοια ρύθμιση θα εντείνει την πίεση για την εξόφληση των οφειλομένων.

Τι θα συμβεί όμως αν πράγματι ο εργοδότης στερείται των αναγκαίων οικονομικών μέσων;  Η μεν σύμβαση εργασίας δεν θα είναι δυνατό να καταγγελθεί, οι δε μισθοί υπερημερίας θα συνεχίσουν, πιθανότατα, να συσσωρεύονται και ο εργαζόμενος θα αναγκασθεί, ενδεχομένως, να προχωρήσει σε παραίτηση απεκδυόμενος την (πάντοτε σημαντική) αποζημίωση απολύσεως.

Είναι ενδεχόμενο, λοιπόν, να λειτουργήσει η συγκεκριμένη διάταξη σε βάρος του εργαζόμενου και, κατά τούτο, θα πρέπει να λάβει χώρα επαναξιολόγηση της.

iv. Άρθρο 47 (Στρατηγική Επενδύσεων)

(α) Κατά την §2: «Το Ταμείο μεριμνά για την επαρκή διαφοροποίηση των χαρτοφυλακίων και την επιλογή ποιοτικών επενδύσεων… Στο πλαίσιο αυτό αποφεύγονται η υπέρμετρη εξάρτηση από συγκεκριμένο στοιχείο ή εκδότη ή όμιλο επιχειρήσεων, καθώς και η υπέρμετρη συσσώρευση κινδύνων στο χαρτοφυλάκιο συνολικά»

Ευκταίο θα ήταν να προσδιορίζεται στο νόμο (ή σε εκδοθησόμενη ΚΥΑ) το μίγμα των επενδύσεων που θα επιλέγονται (λχ. εισηγμένες μετοχές, ακίνητα, καταθέσεις, ελλάδα/εξωτερικό κλπ) κατ’ αναλογία των ρυθμίσεων που αφορούν τη λειτουργία των Αμοιβαίων Κεφαλαίων.

Η διάταξη, ως έχει, δημιουργεί μεν ευελιξία, αυξάνει όμως δραματικά τον κίνδυνο να επαφιέμεθα στην αξιολόγηση συγκεκριμένων προσώπων όσον αφορά την εξειδίκευσή της. Είναι, κατά την άποψη του γράφοντος, προφανές πως σε συγκεκριμένους, ρητά προσδιοριζόμενους, κανόνες θα πρέπει να υπόκειται η (επιβεβλημένη) διασπορά του επενδυτικού κινδύνου.

(β) Κατά την §3: «Τα περιουσιακά στοιχεία επενδύονται πρωτίστως σε ρυθμιζόμενες αγορές»

Οι επενδύσεις σε μετοχές που δεν είναι εισηγμένες σε ρυθμιζόμενες αγορές αποδεικνύονται, κατά βάση (και με βάση την υπάρχουσα εμπειρία) καταστροφικές.

Ευκταία, κατ’ ελάχιστον, η αποσαφήνιση της συγκεκριμένης διάταξης.

(γ) Κατά την §4: «Επενδύσεις σε παράγωγα …μόνο εφόσον συμβάλλουν στην μείωση των επενδυτικών κινδύνων ή διευκολύνουν την αποτελεσματική επενδυτική διαχείριση»

Οι επενδύσεις σε παράγωγα θα πρέπει, κατά την άποψη του γράφοντος, να λαμβάνουν χώρα, αποκλειστικά, για hedging.

Προτείνεται, κατά τούτο, να απαλειφθεί: «ή διευκολύνουν την αποτελεσματική επενδυτική διαχείριση» καθώς οι κίνδυνοι που θα δημιουργηθούν θα είναι δυσθεώρητα υψηλοί.

(δ) Κατά την §5: «Το αποθεματικό παροχών του Ταμείου επενδύεται σε προϊόντα χαμηλού επενδυτικού κινδύνου, όπως αυτά προσδιορίζονται με απόφαση του Δ.Σ. ύστερα από γνώμη της Επενδυτικής Επιτροπής και της Μονάδας Διαχείρισης Κινδύνων…»

Ευκταίο θα ήταν να προστεθεί: «…καθώς και από τη γνώμη του εξωτερικού διαχειριστή επενδύσεων του άρθρου 49 του παρόντος», γεγονός που θα προσδώσει ασφάλεια, βαρύτητα και κύρος στη γνώμη της Επενδυτικής Επιτροπής.

v. Άρθρο 49: Διαχειριστής επενδύσεων

«…το Ταμείο μπορεί να συνάπτει συμβάσεις διαχείρισης μέρους των περιουσιακών του στοιχείων με εξωτερικούς διαχειριστές επενδύσεων».

Ευκταία, κατά την άποψη του υπογράφοντος, μια διατύπωση με το ακόλουθο, περίπου, περιεχόμενο:

«…το Ταμείο υποχρεούται να συνάπτει, για περιορισμένο χρόνο (που δεν θα υπολείπεται το ένα έτος και δεν θα υπερβαίνει τα τρία) συμβάσεις διαχείρισης έως το 1/5, κατά περίπτωση, των περιουσιακών του στοιχείων με εξωτερικούς διαχειριστές επενδύσεων, το έργο των οποίων σε τακτά χρονικά διαστήματα θα αξιολογείται με βάση τις παραμέτρους που θα τεθούν από εκδοθησόμενη ΚΥΑ…»

 

Το νομοσχέδιο για την επικουρική ασφάλιση κινείται, αναμφίβολα, προς την ορθή κατεύθυνση. Η επιλογή, και μόνον, του κεφαλαιοποιητικού συστήματος έναντι του πολλαπλά προβληματικού (λόγω δημογραφικών δεδομένων) διανεμητικού, θα ήταν από μόνη της αρκετή για το θετικό πρόσημο.

Καθώς, όμως, υπάρχουν ατέλειες που επιδέχονται περαιτέρω βελτιώσεων, ας μη μείνουμε, στατικά, στα όποια θετικά του νομοσχεδίου.

Και, περαιτέρω, ας μην επιλέξουμε, μόνον, την περαιτέρω βελτίωσή του για το καλό των επόμενων γενεών και, εν τέλει, της εθνικής μας οικονομίας.

Αξίζει να χρησιμοποιήσουμε το συγκεκριμένο νομοσχέδιο ως πρότυπο-βάση για την εν γένει αναμόρφωση του ασφαλιστικού συστήματος.

Τα οφέλη θα είναι συγκλονιστικά.

Για όλους μας.-

Σταύρος Κουμεντάκης
Managing Partner

 

Υ.Γ. Συνοπτική έκδοση του άρθρου δημοσιεύτηκε στην Εφημερίδα ΜΑΚΕΔΟΝΙΑ, στις 15 Αυγούστου 2021.

Η πληροφόρηση που εμπεριέχεται στο παρόν άρθρο δεν συνιστά (ούτε και έχει σκοπό να αποτελέσει) νομική συμβουλή. Μια τέτοια νομική συμβουλή είναι δυνατό να παρασχεθεί μόνον από αρμόδιο δικηγόρο ο οποίος θα λάβει υπόψη του το σύνολο των δεδομένων που θα του εκθέσετε για την υπόθεσή σας. Αναλυτικά.

Όλοι γνωρίζουμε τον Κοινό, τραπεζικό, Λογαριασμό. Με την αξιοποίηση των ευχερειών του, περισσότεροι από ένας καταθέτες μπορούν να παρακάμψουν την κληρονομική διαδοχή και να αποφύγουν την καταβολή φόρου κληρονομιάς και δωρεάς. Σε ένα πρώτο επίπεδο-τουλάχιστον. Τι συμβαίνει όμως όταν το κοινό περιουσιακό στοιχείο περισσοτέρων είναι άυλες μετοχές, αντί χρηματικών καταθέσεων; Τη λύση μπορούμε να αναζητήσουμε στην Κοινή Επενδυτική Μερίδα, που μας παρέχει αντίστοιχες ευχέρειες, όπως αυτές αποτυπώνονται στον Κανονισμό ΕΛ.Κ.Α.Τ.-που πρόσφατα εγκρίθηκε με απόφαση της Επιτροπής Κεφαλαιαγοράς (:6/904/26.2.2021 (ΦΕΚ B1007/16.03.2021). Ας ξεκινήσουμε όμως από τις ρυθμίσεις του Κοινού τραπεζικού Λογαριασμού που αντίστοιχες θα συναντήσουμε και στην Κοινή Επενδυτική Μερίδα.

 

Ο Κοινός τραπεζικός Λογαριασμός

Ο Κοινός τραπεζικός Λογαριασμός διέπεται από τις διατάξεις του νόμου (ν. 5638/1932 «περί καταθέσεως εις κοινόν λογαριασμόν»). Η εισροή κεφαλαίων από το εξωτερικό και, ειδικότερα, η εισροή κεφαλαίων Ελλήνων που διαβιούσαν στην αλλοδαπή ήταν ο σκοπός της εισαγωγής του στην ελληνική πραγματικότητα. Ο στόχος αυτός, άλλωστε, ρητά διατυπώνεται και στην Αιτιολογική Έκθεση του σχετικού νομοθετήματος.

Ο Έλληνας νομοθέτης αποσκοπούσε, συγκεκριμένα, να καταστήσει ανταγωνιστικές τις ελληνικές τράπεζες σε σχέση με τις αντίστοιχες του εξωτερικού. Τον στόχο αυτό επεδίωξε να υλοποιήσει με τη θέσπιση ενός μέσου καταθέσεων, που θα προσέφερε σειρά ευνοϊκών ρυθμίσεων για τους καταθέτες. Μεταξύ αυτών, η απαλλαγή από τον φόρο κληρονομιάς και η δυνατότητα παράκαμψης της κληρονομικής διαδοχής.

Όσον αφορά, ειδικότερα, την περίπτωση της κληρονομικής διαδοχής προβλέπεται η δυνατότητα συμφωνίας με βάση την οποία «…άμα τω θανάτω οιουδήποτε των δικαιούχων η κατάθεσις και ο εκ ταύτης λογαριασμός περιέρχεται αυτοδικαίως εις τους λοιπούς επιζώντας μέχρι του τελευταίου τούτων». Ο όρος αυτός, μάλιστα, συνοδεύεται από μια άκρως συμφέρουσα ρύθμιση για τους λοιπούς επιζώντες. Προβλέπεται, συγκεκριμένα, ότι στην περίπτωση θανάτου ενός από τους δικαιούχους «…η κατάθεσις περιέρχεται εις αυτούς (:τους λοιπούς επιζώντες) ελευθέρα παντός φόρου κληρονομίας ή άλλου τέλους. Αντιθέτως η απαλλαγή αυτή δεν επεκτείνεται επί των κληρονόμων του τελευταίου απομείναντος δικαιούχου» (άρθρο 2 ν. 5638/1932).

Από το γράμμα του νόμου συνάγεται, όπως και εισαγωγικά εξάλλου αναφέραμε, πως αντικείμενο του κοινού λογαριασμού μπορούν να αποτελέσουν, αποκλειστικά, χρηματικές καταθέσεις (άρθρο 1 ν. 5638/1932).

Είναι προφανές πως, με βάση τα παραπάνω δεδομένα, δεν καλύπτονται από το συγκεκριμένο νομοθέτημα μη χρηματικές αξίες. Κινητές αξίες και χρεόγραφα-λ.χ. Σε ορισμένες περιπτώσεις, ωστόσο, ο νομοθέτης επέλεξε την αναλογική εφαρμογή των ευνοϊκών ρυθμίσεων του νόμου για τον κοινό λογαριασμό. Ενδεικτικά: στους τίτλους του Δημοσίου με λογιστική μορφή. Στην περίπτωση της Κοινής Επενδυτικής Μερίδας επίσης. Η τελευταία αφορά στην κατοχή αΰλων τίτλων-μετοχών δηλ., μεταξύ άλλων, που είναι εισηγμένες στο ελληνικό χρηματιστήριο.

 

Η συγκυριότητα επί αΰλων τίτλων

Η κατοχή αΰλων τίτλων και η ανάπτυξη επενδυτικής δραστηριότητας στην ελληνική Κεφαλαιαγορά μέσω ανοίγματος Λογαριασμού Αξιογράφων, προϋποθέτει για τον καθένα επενδυτή να νομιμοποιείται-να διαθέτει Μερίδα δηλ. στο όνομά του. Η τελευταία περιέχει τα στοιχεία αναγνώρισής του και λαμβάνει από την ΕΛ.Κ.Α.Τ., κατά το άνοιγμά της, έναν Κωδικό Αριθμό Μερίδας Μητρώου (Κ.Α.Μ.ΜΗ.) που είναι μοναδικός στο Σ.Α.Τ. και δεν μεταβάλλεται (:Ενότητα III, Mέρος 4, 4.1 και 4.3. Κανονισμού της Ελληνικό Κεντρικό Αποθετήριο Τίτλων ΑΕ-ΕΛ.Κ.Α.Τ., το περιεχόμενο του οποίου ενέκρινε με πρόσφατη απόφασή της  η Επιτροπής Κεφαλαιαγορά: 6/904/26.2.2021 (ΦΕΚ B1007/16.03.2021), στη βάση της διάταξης του άρθρου 4 ν. 4569/2018 και του Κανονισμού (ΕΕ) 909/2014 (CSDR)

Είναι ενδεχόμενο, κάποιες φορές, δύο ή περισσότεροι επενδυτές να είναι συγκύριοι κάποιων μετοχών. Στην περίπτωση αυτή προϋποτίθεται, κατ’ αντιστοιχία όσων ισχύουν για τις έγχαρτες μετοχές, η σύμπραξη όλων, ανεξαιρέτως, των συγκυρίων για κάθε σχετική με αυτές πράξη.

Στην περίπτωση που υπάρχει συγκυριότητα σε άυλους τίτλους προβλέπεται η δυνατότητα σχηματισμού Μερίδας Συγκυρίων. Προϋποτίθεται πως κάθε ένας από τους συγκυρίους διαθέτει αυτοτελή Μερίδα Πελάτη. Η Μερίδα  Συγκυρίων προσδιορίζεται αφενός από τα πρόσωπα των συγκυρίων αφετέρου από το ποσοστό συγκυριότητάς τους στις αξίες (Ενότητα III, Μέρος 5, 5.2.2. Κανονισμού ΕΛ.Κ.Α.Τ.).

Για τους κοινούς τίτλους που είναι καταχωρισμένοι σε Μερίδα Συγκυριών, προβλέπεται πως σε περίπτωση οποιασδήποτε μεταβολής των συγκυρίων ή του ποσοστού συγκυριότητας στις συγκεκριμένες αξίες, απαιτείται δημιουργία νέας Μερίδας Συγκυρίων. Η νέα, αυτή, Μερίδα προσδιορίζεται, επίσης, από τα νέα στοιχεία των συγκυρίων και τα νέα ποσοστά συγκυριότητας.

Δεν απαιτείται, κατ’ εξαίρεση, δημιουργία νέας Μερίδας Επενδυτή Συγκυρίων στην περίπτωση θανάτου κάποιου από αυτούς. Στην περίπτωση αυτή, η ΕΛ.Κ.Α.Τ. μεταβάλλει τα πρόσωπα των συνδικαιούχων εγγράφοντας στη θέση του  θανόντος τους κληρονόμους του. Αυτονοήτως, μεταβάλλοντας, αντίστοιχα, τα ποσοστά συγκυριότητας (:Ενότητα III, Μέρος 5, 52.7. Κανονισμού ΕΛ.Κ.Α.Τ.).

Όσα αμέσως παραπάνω αναφέρονται δεν ισχύουν, ωστόσο, στην περίπτωση που αξιοποιηθεί η δυνατότητα καταχώρισης σε Κ.Ε.Μ.

 

Η Κοινή Επενδυτική Μερίδα-Γενικά

Η Κοινή Επενδυτική Μερίδα (:Κ.Ε.Μ.) είναι δυνατό να δημιουργηθεί με αίτηση δύο ή περισσότερων φυσικών προσώπων εφόσον ενεργούν ως συνδικαιούχοι κοινού λογαριασμού αξιογράφων κατά τις διατάξεις της παρ. 6 του άρθρου 13 του ν. 4569/2018. Νομικό πρόσωπο, επομένως, δεν μπορεί να συμπράξει στη δημιουργία Κ.Ε.Μ. (:Ενότητα III, Μέρος 5, 5.1.1. Κανονισμού ΕΛ.Κ.Α.Τ.)

Η Κ.Ε.Μ. προσδιορίζεται, σαφώς, από τα πρόσωπα των συνδικαιούχων, τα οποία -όπως προβλέπεται- είναι από κοινού κύριοι των αξιών που καταχωρούνται σε αυτή (:5.2. Κανονισμού ΕΛ.Κ.Α.Τ.).

Όπως, ήδη, ανωτέρω επισημάναμε, ιδιαιτερότητα της Κ.Ε.Μ. αποτελεί το γεγονός ότι η μερίδα αυτή διέπεται από τις διατάξεις που διέπουν τον Κοινό, τραπεζικό, Λογαριασμό (:ν. 5638/1932).

 

Τα χαρακτηριστικά της Κ.Ε.Μ.

Γενικά

Η σύμβαση σύναψης της Κ.Ε.Μ. περιέχει τους επιμέρους όρους για τη λειτουργία της. Η δημιουργία Κ.Ε.Μ., ωστόσο, διακρίνεται για συγκεκριμένα χαρακτηριστικά της.

Κάθε Συμμετέχων σε Λογαριασμό Αξιογράφων Κοινής Επενδυτικής Μερίδας υλοποιεί με ευθύνη του κάθε πράξη που αφορά στη λειτουργία του σχετικού Λογαριασμού Αξιογράφων στο Σ.Α.Τ., ενεργώντας για λογαριασμό (και) των συνδικαιούχων. Κάθε συνδικαιούχος, επομένως, μπορεί να ενεργεί ατομικά, χωρίς τη σύμπραξη των λοιπών (:5.1.6. Κανονισμού ΕΛ.Κ.Α.Τ.). Μεταξύ των συνδικαιούχων, ωστόσο, καθορίζεται η ιεραρχική τους σειρά, η οποία υποδεικνύει εκείνον που νομιμοποιείται να ενεργεί ως εκπρόσωπος όλων (:5.1.5.β. Κανονισμού ΕΛ.Κ.Α.Τ.)

 

Η περίπτωση θανάτου κάποιου από τους συνδικαιούχους

Η μεταβολή των προσώπων που αποτελούν τους συνδικαιούχους της Κ.Ε.Μ. δεν είναι δυνατή. Συγκεκριμένα, σε περίπτωση θανάτου συνδικαιούχου (και εφόσον δεν έχει δηλωθεί η εφαρμογή του όρου του εδαφ. α΄ του άρθρου 2 του ν. 5638/1932), το υπόλοιπο Αξιογράφων που αντιστοιχεί στα δικαιώματα των κληρονόμων ή κληροδοτών μεταφέρεται σε δικούς τους Λογαριασμούς Αξιογράφων Μερίδων (5.1.8. Κανονισμού ΕΛ.Κ.Α.Τ.).

Ωστόσο, διαφορετική είναι η περίπτωση κατά την οποία εφαρμόζεται η διάταξη του άρθρου 2 ν. 5638/1932. Στην τελευταία περίπτωση, οι αξίες  περιέρχονται αυτοδίκαια στους λοιπούς συνδικαιούχους. Συγκεκριμένα, η ΕΛ.Κ.Α.Τ. τροποποιεί τα στοιχεία της Κ.Ε.Μ, καθώς διαγράφει τα στοιχεία του θανόντα. Όμως, η ιεραρχική σειρά των συνδικαιούχων διατηρείται, όπως αυτή είχε εξαρχής αποτυπωθεί (:5.1.9. Κανονισμού ΕΛ.Κ.Α.Τ.).

Ενδέχεται, βέβαια, ως λογικό επακόλουθο, ύστερα από τον θάνατο των λοιπών συνδικαιούχων, να απομείνει μόνο ένας επιζών. Στην περίπτωση αυτή, οι καταχωρημένες στην Κ.Ε.Μ. αξίες περιέρχονται στον τελευταίο εναπομείναντα. Ο τελευταίος υποχρεούται, στην περίπτωση αυτή, να προβεί σε ενοποίηση της Κ.Ε.Μ. με την ατομική του Μερίδα Πελάτη (:5.1.9. Κανονισμού ΕΛ.Κ.Α.Τ.).

 

 

Οι διατάξεις για τους Κοινούς τραπεζικούς Λογαριασμούς (:ν. 5638/1932) είναι απολύτως ευνοϊκές για τους συνδικαιούχους τους. Η εφαρμογή τους στις Κοινές Επενδυτικές Μερίδες, στοχεύει να παράσχει (και παρέχει) στις τελευταίες και τους συγκυρίους τους αντίστοιχες διευκολύνσεις με αυτές του κοινού, τραπεζικού, λογαριασμού.

Οι ευχέρειες που παρουσιάζει η δημιουργία Κ.Ε.Μ. εντοπίζεται, σαφώς, σε θέματα κληρονομικής διαδοχής, καθώς, σε περίπτωση θανάτου ενός δικαιούχου Κ.Ε.Μ., οι αξίες που βρίσκονται στην κοινή επενδυτική μερίδα περιέρχονται αυτοδικαίως στους συνδικαιούχους του.

Τα πλεονεκτήματα της Κοινής Επενδυτικής Μερίδας είναι πολλαπλά.

Η αξιοποίησή τους είναι δυνατό να λειτουργήσει, το δίχως άλλο, (και) στο πλαίσιο ενός ευρύτερου φορολογικού (οικογενειακού ή μη) σχεδιασμού και προγραμματισμού, που αφορά (και) τη διαχείριση μετοχών εισηγμένων εταιρειών και μερισμάτων.

Προσοχή όμως!

Η αξιοποίηση των πλεονεκτημάτων και ευχερειών τόσο του Κοινού τραπεζικού Λογαριασμού όσο και της Κοινής Επενδυτικής Μερίδας δεν είναι, πάντοτε, χωρίς παγίδες…

Σταύρος Κουμεντάκης
Managing Partner

 

Υ.Γ. Συνοπτική έκδοση του άρθρου δημοσιεύτηκε στην Εφημερίδα ΜΑΚΕΔΟΝΙΑ, στις 18 Ιουλίου 2021.

Η πληροφόρηση που εμπεριέχεται στο παρόν άρθρο δεν συνιστά (ούτε και έχει σκοπό να αποτελέσει) νομική συμβουλή. Μια τέτοια νομική συμβουλή είναι δυνατό να παρασχεθεί μόνον από αρμόδιο δικηγόρο ο οποίος θα λάβει υπόψη του το σύνολο των δεδομένων που θα του εκθέσετε για την υπόθεσή σας. Αναλυτικά.

Ο νόμος που αναμόρφωσε το δίκαιο των Ανωνύμων Εταιρειών (:ν. 4548/2018), μας έχει απασχολήσει, επανειλημμένα-λόγω της σημασίας του, στο πλαίσιο της αρθρογραφίας μας. Κάποιες από τις διατάξεις του καταλαμβάνουν το σύνολο των Ανωνύμων Εταιρειών. Κάποιες άλλες αφορούν εκείνες που οι μετοχές τους είναι εισηγμένες σε οργανωμένη αγορά. Μεταξύ των τελευταίων και εκείνες που αναφέρονται στους λογαριασμούς omnibus.

 

O «διαμεσολαβητής» και ο ρόλος του

Στις διατάξεις του νόμου για τις ΑΕ, συναντούμε αναφορές σε «διαμεσολαβητή».

Μέσω αυτού είναι δυνατό να ταυτοποιείται ο μέτοχος στο κεντρικό αποθετήριο τίτλων, όταν δεν εγγράφεται (ο μέτοχος) άμεσα σε αυτό (άρθρο 40 παρ. 6). Μέσω αυτού είναι δυνατό να λάβει χώρα μεταβίβαση μετοχών (άρθρο 41). Μέσω της ενημέρωσης του διαμεσολαβητή θα μπορεί να λάβει η απαιτούμενη, για τη συμμετοχή σε ΓΣ, απόδειξη της μετοχικής ιδιότητας (άρθρο 124  παρ. 6 in fine).

Οι συγκεκριμένες διατάξεις είναι εκείνες που αποσκοπούν στην εναρμόνιση του δικαίου των ΑΕ με την αναμόρφωση που επέφερε ο Κανονισμός CSDR (909/2014 ΕΕ) στη λογιστική απεικόνιση των εταιρικών τίτλων και την τήρηση τους μέσω των αποθετηρίων τίτλων.

Το δίκτυο των διαμεσολαβητών μεταξύ κεντρικών αποθετηρίων και πελατών δημιουργήθηκε με σκοπό τη διάδοση και ευρύτερη εμπορία μετοχικών και άλλων τίτλων. Στο δίκτυο αυτό, το οποίο αποτελείται από τράπεζες, χρηματοπιστωτικά ιδρύματα και ΑΕΠΕΥ (βλ. άρ. 2 §1 περ. α΄ ν. 4569/2018), απευθύνονται σε επενδυτές οι οποίοι αδυνατούν, λ.χ., να έχουν πρόσβαση σε συγκεκριμένες, κατά τόπους, αγορές και να τηρούν ατομικό λογαριασμό σε συγκεκριμένα, κατά τόπους, κεντρικά αποθετήρια. Αντίστοιχα όμως, και οι διαμεσολαβητές μπορούν να απευθύνονται, περαιτέρω, σε άλλους διαμεσολαβητές.

 

Το καθεστώς τήρησης της άυλων τίτλων κατά το εθνικό δίκαιο

Το σύστημα τήρησης αΰλων τίτλων ρυθμίστηκε με το ν. 2396/1996. Βασικό του γνώρισμα του αποτελούσε ο χαρακτήρας του ως σύστημα άμεσης τήρησης. Τούτο σήμαινε πως ο λογαριασμός των τίτλων του καθενός επενδυτή, το προσωπικό του «χαρτοφυλάκιο», τηρείται απευθείας στο δικό του όνομα, στο Κεντρικό Αποθετήριο Αξιών (ΚΑΑ) ή στον Διαχειριστή του ΣΑΤ (Σύστημα Άυλων Τίτλων). Συνεπώς, με βάση το συγκεκριμένο σύστημα, εκείνος που ήταν εγγεγραμμένος δικαιούχος στο ΚΑΑ θεωρείτο και μέτοχος έναντι της εκδότριας ΑΕ.

Η συγκεκριμένη προσέγγιση, ωστόσο, εγκαταλείπεται σταδιακά με την εισαγωγή του ν. 4569/2018. Ο τελευταίος αποσκοπεί να επιτύχει την προσαρμογή του εθνικού δικαίου στις επιταγές του Κανονισμού CSDR, καταργώντας, ταυτόχρονα, το ν. 2396/1996.

 

Οι βασικές αλλαγές του ν. 4569/2018

Η εφαρμογή του Κανονισμού CSDR και, κατ’ επέκταση, του ν. 4569/2018, επιδρά σημαντικά στη λειτουργία του συστήματος της Ελληνικής Κεφαλαιαγοράς και στο περιβάλλον αΰλων τίτλων, που έχει δημιουργηθεί ήδη από το 1999 (:ν. 2396/1996).

Η τήρηση των αΰλων τίτλων γνωρίζει, με το Κανονισμό αυτό, δύο σημαντικές μεταβολές:

(α) Η τήρηση αΰλων τίτλων παύει να αποτελεί εθνικό μονοπώλιο. Οι υπηρεσίες του Κεντρικού Αποθετηρίου Τίτλων απελευθερώνονται. Ο εθνικός νομοθέτης συμμορφώνεται ως προς το ζήτημα αυτό με τον Κανονισμό CSDR και στις ρυθμίσεις αδειοδότησης που αυτός εισάγει.

(β) Προβλέπεται η δυνατότητα δημιουργίας συλλογικών λογαριασμών (omnibus accounts). Πρόκειται για συλλογικούς λογαριασμούς αξιών, μέσω των οποίων τηρούνται συγκεντρωτικά κινητές αξίες που ανήκουν σε τρίτους (άρ. 2 §1 περ. γ΄ ν. 4569/2018). Ωστόσο, η ταυτότητα των τρίτων δεν είναι άμεσα γνωστή. Πρόκειται για απόκλιση από την ύπαρξη ατομικού λογαριασμού για καθένα επενδυτή.

 

Ειδικότερα: οι λογαριασμοί omnibus

Οι λογαριασμοί omnibus, όπως εξάλλου προκύπτει και από την ονομασία τους, αξιοποιούνται για τη συλλογική συγκέντρωση και τήρηση τίτλων, στις περιπτώσεις ύπαρξης διαμεσολαβητών.

Οι λογαριασμοί των επιμέρους πελατών που τηρούνται στον καθένα διαμεσολαβητή είναι, φυσικά, πολυάριθμοι. Οι λογαριασμοί omnibus των διαμεσολαβητών αποτελούν το μέσο της συλλογικής, λογιστικής, απεικόνισης των τίτλων.

Ο ν. 4569/2018 προβλέπει δύο κατηγορίες λογαριασμών omnibus:

(α) Τους λογαριασμούς Κεντρικού Αποθετηρίου Τίτλων, ως ανώτατο επίπεδο τήρησης, τους οποίους χαρακτηρίζει ως συλλογικούς λογαριασμούς αξιών αποθετηρίου.

(β) Τους συλλογικούς λογαριασμούς που τηρούνται και σε κάθε επόμενο, κατώτερο, επίπεδο από τους διαμεσολαβητές, τους λογαριασμούς, δηλ., αξιών του διαμεσολαβητή.

Ειδικότερα:

Ως συλλογικός λογαριασμός αξιών αποθετηρίου ορίζεται «Ο συλλογικός λογαριασμός αξιών που τηρείται σε κεντρικό αποθετήριο τίτλων για σκοπούς συνολικού διαχωρισμού πελατών, σύμφωνα με το άρθρο 38 του Κανονισμού (ΕΕ) 909/2014 (άρ. 2 παρ. 1 περ. δ΄ ν. 4569/2018).

Το άρθρο 38 του Κανονισμού προβλέπει, συγκεκριμένα ότι  «για κάθε σύστημα διακανονισμού αξιογράφων το οποίο διαχειρίζεται, το ΚΑΤ τηρεί αρχεία και λογαριασμούς που του επιτρέπουν, οποτεδήποτε και χωρίς καθυστέρηση, να διαχωρίζει στους λογαριασμούς με το ΚΑΤ, τα αξιόγραφα ενός συμμετέχοντος από τα αξιόγραφα οποιουδήποτε άλλου συμμετέχοντος και, εάν συντρέχει περίπτωση, από τα στοιχεία ενεργητικού του ιδίου του ΚΑΤ» (§1).

Η συγκεκριμένη πρόβλεψη, υλοποιώντας την αρχή του διαχωρισμού, αποβλέπει στην προστασία της περιουσίας των επενδυτών από κινδύνους πτώχευσης ή εν γένει, αφερεγγυότητας των διαμεσολαβητών. Προβλέπεται, μάλιστα, η δυνατότητα τόσο συνολικού διαχωρισμού πελατών (άρθρο 38 παρ. 3) όσο και διαχωρισμού ανά πελάτη (άρθρο 38 παρ. 4).

Ως συλλογικός λογαριασμός αξιών διαμεσολαβητή ορίζεται «ο συλλογικός λογαριασμός αξιών που τηρείται από εγκατεστημένο στην Ελλάδα διαμεσολαβητή και απεικονίζει κινητές αξίες που τηρούνται σε κεντρικό αποθετήριο τίτλων» (άρ. 2 §1 περ. ε΄ ν. 4569/2018).

 

Η ταυτοποίηση του μετόχου

Ζήτημα γεννάται σχετικά με τη δυνατότητα ταυτοποίησης των μετόχων των Ανωνύμων Εταιρειών με εισηγμένων μετοχές, όταν τηρούνται λογαριασμοί omnibus. Ο ν. 4569/2018 εισάγει συγκεκριμένο σύστημα ταυτοποίησης.

Προβλέπει, συγκεκριμένα, ότι οι υπηρεσίες μητρώου, μέσω των οποίων διαμορφώνονται τα μετοχολόγια των ΑΕ, «…παρέχονται από κεντρικό αποθετήριο τίτλων, σύμφωνα με τον Κανονισμό (ΕΕ) 909/2014 και τον ίδιο τον παρόντα νόμο» (άρθρο 14).

Όπως, εισαγωγικά παρατηρήσαμε, ο ν. 4548/2018 προβλέπει ότι η απόδειξη της μετοχικής ιδιότητας κατά τη διεξαγωγή ΓΣ γίνεται (και) μέσω του διαμεσολαβητή. Πράγματι, όπως προβλέπεται στο άρθρο 17 ν. 4569/2018 «στις περιπτώσεις ανώνυμων μετοχών σε λογιστική μορφή του κ.ν. 2190/1920 που τηρούνται μέσω συλλογικών λογαριασμών αξιών αποθετηρίου, μέτοχος θεωρείται ο ταυτοποιούμενος μέσω του εγγεγραμμένου διαμεσολαβητή, που τηρεί το σχετικό λογαριασμό. Στις περιπτώσεις ονομαστικών μετοχών του κ.ν. 2190/1920 και του ν. 4548/2018, ο ταυτοποιούμενος ως άνω θεωρείται μέτοχος έναντι της εκδότριας ανώνυμης εταιρείας κατά παρέκκλιση της παρ. 7 του άρθρου 8β του κ.ν. 2190/1920 και σύμφωνα με την παρ. 6 του άρθρου 40 του ν. 4548/2018.».

Οι σχετικές με την ταυτοποίηση ρυθμίσεις, ωστόσο, δεν είχαν άμεση εφαρμογή στο εθνικό μας σύστημα. Αντίθετα, όπως προκύπτει από τον ν. 4569/2018, θα άρχιζαν να εφαρμόζονται ύστερα από αδειοδότηση του ΚΑΑ, ως κεντρικού αποθετηρίου τίτλων του Κανονισμού CSDR από την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς.

Το ΔΣ της Επιτροπής Κεφαλαιαγοράς, με την υπ’ αριθμ. 6/904/26.2.2021 απόφασή του, αφενός παρείχε άδεια κεντρικού αποθετηρίου τίτλων στην εταιρεία «Ελληνικό Κεντρικό Αποθετήριο Τίτλων Α.Ε.» αφετέρου ενέκρινε τον Κανονισμό λειτουργίας της. Η συγκεκριμένη απόφαση ισχύει από 12η Απριλίου 2021.

 

Οι λογαριασμοί omnibus αποτελούν, ήδη, (και) ελληνική πραγματικότητα, διευκολύνουν δραστικά την εκδήλωση ενδιαφέροντος και, αυτονοήτως, τις συναλλαγές σε οργανωμένες αγορές.

Διευκολύνουν, με άλλα λόγια, την (αναγκαία) επίτευξη βάθους (:ικανός αριθμός συναλλασσομένων) και εύρους (:μεγάλος όγκος συναλλαγών) στις οργανωμένες αγορές. Με άλλα λόγια στην ανάπτυξη και υγεία των κεφαλαιαγορών.

Κατά τούτο: και καλοδεχούμενοι και απολύτως αναγκαίοι!

(Και-ιδίως) για τη χώρα μας.-

Σταύρος Κουμεντάκης
Managing Partner

 

Υ.Γ. Συνοπτική έκδοση του άρθρου δημοσιεύτηκε στην Εφημερίδα ΜΑΚΕΔΟΝΙΑ, στις 11 Ιουλίου 2021.

Η πληροφόρηση που εμπεριέχεται στο παρόν άρθρο δεν συνιστά (ούτε και έχει σκοπό να αποτελέσει) νομική συμβουλή. Μια τέτοια νομική συμβουλή είναι δυνατό να παρασχεθεί μόνον από αρμόδιο δικηγόρο ο οποίος θα λάβει υπόψη του το σύνολο των δεδομένων που θα του εκθέσετε για την υπόθεσή σας. Αναλυτικά.

Αποτελεί κοινό τόπο πως οι Μικρομεσαίες Επιχειρήσεις (:ΜΜΕ) χρειάζονται στήριξη για την επιβίωση και ανάπτυξή τους-ιδίως υπό τις παρούσες συνθήκες. Χρειάζονται, προεχόντως, χρηματοδότηση. Διαπιστώσαμε ήδη πως η ευρωπαϊκή και η εθνική μας οικονομία είναι, χωρίς αμφιβολία, τραπεζοκεντρικές. Κι αυτό είναι κάτι που επιβάλλεται, για πολλούς λόγους, να αλλάξει. Οι τράπεζες ούτε μπορούν ούτε θέλουν (ούτε όμως και ενδείκνυται) να αναλάβουν το βάρος της χρηματοδότησης των επιχειρήσεων που τη χρειάζονται. Τόσο η οικονομία όσο και οι ΜΜΕ, ιδίως, έχουν (αδήριτη) ανάγκη να ενεργοποιηθούν και αξιοποιήσουν περισσότερες, διαφορετικές, πηγές χρηματοδότησης. Μια από αυτές, αναμφίβολα, και οι κεφαλαιαγορές-το χρηματιστήριο. Τα στοιχεία της ΕΕ μας δείχνουν πως μόνο το 10%(!) της εξωτερικής χρηματοδότησης των ευρωπαϊκών ΜΜΕ (δηλ. από τρίτες-εκτός της εταιρείας πηγές) προέρχεται από τις κεφαλαιαγορές. Η ΕΕ, μολονότι με αργούς ρυθμούς, εργάζεται ήδη προς την κατεύθυνση της υποβοήθησης των ΜΜΕ στα πρώτα, σχετικά, βήματά τους.

Ας ρίξουμε μια ματιά, επί του παρόντος, στις διεργασίες που λαμβάνουν χώρα σε ευρωπαϊκό επίπεδο όσον αφορά την υποβοήθηση των ΜΜΕ στα πρώτα βήματά τους στον μαγικό(;) κόσμο των κεφαλαιαγορών.

 

Οι παραδοχές της ΕΕ για τις ΜΜΕ

«Υπάρχουν 24 εκ. ΜΜΕ στην ΕΕ των 27.  Εκπροσωπούν την ραχοκοκαλιά της οικονομίας. Δημιουργούν περισσότερο από το μισό του ΑΕΠ της ΕΕ ενώ ταυτόχρονα απασχολούσαν περισσότερους από 100εκ. υπαλλήλους πριν από την έναρξη της πανδημίας». «Θα πρέπει να θεωρήσουμε δεδομένη, στη βάση αυτή, και υπό το φως της κρίσης του Covid, την αναγκαιότητα της αναθεώρησης της Στρατηγικής για τις ΜΜΕ» που «αποφασίστηκε στις 10.3.20-μια μόλις μέρα πριν ο Παγκόσμιος Οργανισμός Υγείας σημάνει συναγερμό για την πανδημία του Covid-19» (:Δελτίο Τύπου της 13.11.20 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου).

Ουδεμία  αμφισβήτηση επιδέχονται οι συγκεκριμένες, από τα πλέον επίσημα χείλη, παραδοχές. Τα δεδομένα μάλιστα που εμπεριέχουν είναι που καθιστούν αναγκαία την ενεργοποίηση όλων μας. Προεχόντως όμως της ΕΕ. Αυτονοήτως και της εθνικής μας κυβέρνησης.

 

Ο «γολγοθάς» των χρηματιστηρίων

Η πορεία των δημόσιων προσφορών στις Ευρωπαϊκές Κεφαλαιαγορές

Ας ρίξουμε μια ματιά στις αρχικές δημόσιες προσφορές της τελευταίας δεκαετίας (2009-2019) στην Ευρώπη:

Μόνον ανθούσα δεν θα ήταν δυνατό να χαρακτηρίσουμε, λοιπόν, την πορεία τους (των αρχικών δημόσιων προσφορών) κατά την τελευταία δεκαετία. Τούτο αντανακλά όμως και το ενδιαφέρον των επιχειρήσεων για εισαγωγές των μετοχών τους σε ρυθμιζόμενες αγορές. Αντίστοιχα και των επενδυτών για τις κεφαλαιαγορές.

 

Η πορεία του ελληνικού χρηματιστηρίου κατά την τελευταία 20ετία

Την άνθηση (αλλά και) φρενίτιδα του ελληνικού χρηματιστηρίου, που είχε τη γνωστή (τεχνικά και λογικά αναμενόμενη) κατάρρευση του 1999, ακολούθησε η συρρίκνωση της επόμενης εικοσαετίας.

Ας ρίξουμε και μια συνολική-συνοπτική ματιά στα εξαιρετικά ενδιαφέροντα στοιχεία του Χρηματιστηρίου Αθηνών, από την 1.1.2000-έως 26.3.21 (που ευγενικά μας παρέσχε και με την άδειά του δημοσιοποιούνται):

Οι, γνωστές σε όλους-εργώδεις θα λέγαμε, προσπάθειες του Χρηματιστηρίου Αθηνών, αποδεικνύεται πως αποδίδουν καρπούς τα τελευταία χρόνια στην αγορά εταιρικών ομολόγων. Ωφελημένες βέβαια, επί του παρόντος, οι μεγαλύτερες επιχειρήσεις.

Κι η αγορά των μετοχών;

Ας ρίξουμε μια ματιά στην (προβληματική) τριετία 2013-2015: αντλήθηκαν €50δις. Επίσης: το πρώτο τρίμηνο του 2021 αντλήθηκαν περισσότερα από €2,3δις. Αν και το θέμα μοιάζει πολυπαραγοντικό, προκύπτει πως το χρηματιστήριο μπορεί να βοηθήσει στην άντληση κεφαλαίων. Οι ΜΜΕ δικαιούνται, αυτονόητα, το δικό τους μερίδιο. Και, βεβαίως, τη σχετική συνδρομή.

Η ΕΕ κινείται, ήδη, προς τη συγκεκριμένη κατεύθυνση…

 

ΕΕ: Η δημιουργία ενός fund για την υποβοήθηση των ΜΜΕ κατά και μετά την εισαγωγή τους στο χρηματιστήριο

Οι (βασικές-αρχικές) παραδοχές για την αναγκαιότητα της δημιουργίας ενός τέτοιου fund

Πριν από ένα έτος (:10.3.20) η Ευρωπαϊκή Επιτροπή προχώρησε σε Ανακοίνωση προς το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο και λοιπά όργανα της ΕΕ με τίτλο «Στρατηγική για τις ΜΜΕ με στόχο μια βιώσιμη και ψηφιακή Ευρώπη».

Στην παραπάνω (εξαιρετικά ενδιαφέρουσα) Ανακοίνωση, γίνονται σημαντικές παραδοχές. Μεταξύ αυτών:

«Οι ΜΜΕ στην Ευρώπη έχουν περιορισμένες δυνατότητες αναπτυξιακής χρηματοδότησης, όπως η εισαγωγή τους στις κεφαλαιαγορές μέσω αρχικής δημόσιας προσφοράς. Οι κεφαλαιαγορές αποτελούν σημαντική πηγή χρηματοδότησης για την ανάπτυξη των ΜΜΕ σε επιχειρήσεις μεσαίας κεφαλαιοποίησης και, εν τέλει, σε μεγάλες επιχειρήσεις. Ωστόσο, ο αριθμός των αρχικών δημόσιων προσφορών ΜΜΕ μειώθηκε δραστικά την περίοδο μετά τη χρηματοπιστωτική κρίση και έκτοτε δεν έχει ανακάμψει. Το 2019 η αξία και ο αριθμός των ευρωπαϊκών αρχικών δημόσιων προσφορών συνέχισαν την πτωτική πορεία τους, κατά 40 % και 47 %, αντίστοιχα, σε σχέση με το 2018»

Προκειμένου να αντιμετωπισθεί το συγκεκριμένο πρόβλημα γίνεται δεκτό από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή πως θα ήταν ιδιαίτερα χρήσιμη η δημιουργία ενός fund για την υποβοήθηση της εισαγωγής στο χρηματιστήριο των ΜΜΕ κατά και μετά τη διαδικασία εγγραφής. Με τον τρόπο αυτό θα στρέφονταν περισσότερες, ταχέως αναπτυσσόμενες και καινοτόμες ΜΜΕ, στις κεφαλαιαγορές για άντληση των αναγκαίων κεφαλαίων για την ανάπτυξή τους. Περισσότεροι ιδιώτες επενδυτές θα προσελκύονταν από τις κεφαλαιαγορές. Η οικονομία (ευρωπαϊκή και, γιατί όχι, εθνική) θα κατέληγε λιγότερο «τραπεζοκεντρική». Μια τέτοια επιλογή μόνον θετικά αποτελέσματα θα ήταν δυνατό να έχει.

Στο παραπάνω πλαίσιο η Ευρωπαϊκή Επιτροπή δεσμεύτηκε, μεταξύ άλλων, να  «στηρίξει τις αρχικές δημόσιες προσφορές ΜΜΕ με επενδύσεις που θα διοχετεύονται μέσω ενός νέου ιδιωτικού-δημόσιου ταμείου, το οποίο θα δημιουργηθεί υπό την ομπρέλα του προγράμματος InvestEU, που θα αρχίσει να εφαρμόζεται το 2021 στο πλαίσιο της Ένωσης Κεφαλαιαγορών».

 

Πρόταση ψηφίσματος του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου

Τον παρελθόντα Σεπτέμβριο (:16.9.20) κατατέθηκε Πρόταση ψηφίσματος του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου σχετικά με την περαιτέρω προώθηση της Ένωσης Κεφαλαιαγορών (CMU): βελτίωση της πρόσβασης σε χρηματοδότηση μέσω κεφαλαιαγορών, ιδίως για τις ΜΜΕ, και περαιτέρω διευκόλυνση της συμμετοχής ιδιωτών επενδυτών.

Στη συγκεκριμένη πρόταση καταγράφεται (αιτ. σκέψη 9) η «πτώση των αγορών αρχικής δημόσιας προσφοράς (IPO) στην ΕΕ, η οποία αντικατοπτρίζει την περιορισμένη ελκυστικότητά τους ιδίως για τις μικρότερες εταιρείες». Το φαινόμενο αυτό οφείλεται, μεταξύ άλλων-κατά την πρόταση, στο γεγονός «ότι οι ΜΜΕ αντιμετωπίζουν δυσανάλογη διοικητική επιβάρυνση και έξοδα συμμόρφωσης με τις απαιτήσεις καταχώρισης». Υπογραμμίζει πως «πρέπει να βελτιωθεί η αποτελεσματικότητα και η σταθερότητα των χρηματοπιστωτικών αγορών και να διευκολυνθεί η καταχώριση εταιρειών». Επίσης πως «είναι αναγκαία η διασφάλιση ενός ελκυστικού περιβάλλοντος πριν και μετά τις αρχικές δημόσιες προσφορές για τις ΜΜΕ». Ενθαρρύνει, στο πλαίσιο αυτό, «τη δημιουργία και την απόδοση προτεραιότητας σε ένα μεγάλο ιδιωτικό πανευρωπαϊκό ταμείο, ένα Ταμείο IPO, για τη στήριξη της χρηματοδότησης των ΜΜΕ».

 

Γνωμοδότηση της Ευρωπαϊκής Οικονομικής και Κοινωνικής Επιτροπής

Στις 11.12.20 η Ευρωπαϊκή Οικονομική και Κοινωνική Επιτροπή (ΕΟΚΕ) προχώρησε στην έκδοση Γνωμοδότησης με θέμα την προαναφερθείσα ανακοίνωση της Επιτροπής προς το Ευρωπαϊκό Κοινοβούλιο. Η ΕΟΚΕ λοιπόν (αιτ. σκέψη 5.4) «επικροτεί την ανάπτυξη ενός ιδιωτικού-δημόσιου ταμείου, το οποίο θα επικεντρώνεται στις αρχικές δημόσιες προσφορές, και τάσσεται απερίφραστα υπέρ της δημιουργίας χρηματοδοτικών μέσων με ίδια κεφάλαια, οιονεί ίδια κεφάλαια, κεφαλαία επιχειρηματικού κινδύνου και επιμερισμού του κινδύνου για τις ΜΜΕ». Στο ίδιο αυτό πλαίσιο «εκτιμά ότι η προώθηση των εν λόγω μέσων και η διασφάλιση της προσβασιμότητας είναι ιδιαίτερης σημασίας για καινοτόμες εταιρείες μικρής και μεσαίας κεφαλαιοποίησης».

 

Η πορεία/το (πρόσκαιρο;) τέλμα για τη δημιουργία του fund

Είναι γνωστό όμως πως οι ρυθμοί στην ΕΕ δεν είναι, πάντοτε, εξαιρετικά ταχείς. Διαπιστώνουμε λοιπόν πως υφίστανται κι άλλοι ανησυχούντες για την ταχεία εξέλιξη του όλου θέματος: Στο πλαίσιο του ασκούμενου κοινοβουλευτικού ελέγχου, υπεβλήθη στις 7.1.21 σχετική Κοινοβουλευτική Ερώτηση στην οποία τονίζεται η έλλειψη δέσμευσης της Επιτροπής για την ανάληψη ουσιώδους δράσης και τη δημιουργία δεσμευτικού  χρονοδιαγράμματος όσον αφορά την υλοποίηση δημιουργίας του προαναφερθέντος fund.

 

Οι αναφορές στο πλαίσιο του προγράμματος InvestEU

Εκδόθηκε, απολύτως πρόσφατα (στις 24.3.21) ο Κανονισμός (ΕΕ) 2021/523 για τη θέσπιση του προγράμματος  InvestEu.

Διαβάζουμε, μεταξύ άλλων (αιτ. σκέψη  (21):  «Οι ΜΜΕ αντιπροσωπεύουν το 99 % και πλέον των επιχειρήσεων στην Ένωση και η οικονομική τους αξία είναι σημαντική και κρίσιμη. Ωστόσο, αντιμετωπίζουν δυσκολίες κατά την πρόσβαση σε χρηματοδότηση λόγω του εκτιμώμενου υψηλού κινδύνου που ενέχουν και της έλλειψης επαρκών εγγυήσεων. Δημιουργούνται επίσης πρόσθετες προκλήσεις δεδομένου ότι οι ΜΜΕ και οι επιχειρήσεις της κοινωνικής οικονομίας οφείλουν να παραμείνουν ανταγωνιστικές… Οι ΜΜΕ έχουν πληγεί ιδιαίτερα από την κρίση της COVID-19… Επιπλέον, οι ΜΜΕ και οι επιχειρήσεις της κοινωνικής οικονομίας έχουν πρόσβαση σε πιο περιορισμένο σύνολο πηγών χρηματοδότησης από ό,τι οι μεγαλύτερες επιχειρήσεις… Η δυσκολία πρόσβασης σε χρηματοδότηση είναι ακόμη μεγαλύτερη για τις ΜΜΕ των οποίων οι δραστηριότητες επικεντρώνονται σε άυλα στοιχεία ενεργητικού. Οι ΜΜΕ στην Ένωση εξαρτώνται σε μεγάλο βαθμό από τις τράπεζες και από τον δανεισμό… Η στήριξη των ΜΜΕ που αντιμετωπίζουν τις ανωτέρω προκλήσεις με τη διευκόλυνση της πρόσβασής τους σε χρηματοδότηση και με την παροχή πιο διαφοροποιημένων πηγών χρηματοδότησης είναι αναγκαία για να αυξηθεί η ικανότητα των ΜΜΕ να χρηματοδοτούν τη δημιουργία τους, καθώς και την ανάπτυξη, την καινοτομία και τη βιώσιμη ανάπτυξη, να διασφαλίζουν την ανταγωνιστικότητά τους και την αντοχή τους έναντι οικονομικών κλυδωνισμών, ώστε η οικονομία και το χρηματοπιστωτικό σύστημα να γίνονται πιο ανθεκτικά σε περιόδους οικονομικής κάμψης και να διατηρείται η ικανότητα των ΜΜΕ να δημιουργούν θέσεις εργασίας και κοινωνική ευημερία. Ο παρών κανονισμός …Θα πρέπει επίσης να μεγιστοποιήσει την ικανότητα παρέμβασης δημόσιων/ιδιωτικών μέσων χρηματοδότησης, όπως το Ταμείο εισαγωγής στο χρηματιστήριο για τις ΜΜΕ, με στόχο τη στήριξη των ΜΜΕ μέσω της διοχέτευσης περισσότερων ιδιωτικών όσο και δημόσιων ιδίων κεφαλαίων, ιδίως σε εταιρείες στρατηγικής σημασίας».

 

Είναι άραγε το χρηματιστήριο το κατάλληλο μέσο άντλησης κεφαλαίων για τις επιχειρήσεις;

Για κάποιες αποδεικνύεται πολύτιμο˙ για άλλες λιγότερο˙ για άλλες απολύτως ακατάλληλο. Σε επόμενη, μάλιστα, αρθρογραφία μας θα επιχειρήσουμε να προσεγγίσουμε κάποιες παραμέτρους του σχετικού ερωτήματος. Ας σημειωθεί όμως, εισαγωγικά, πως ο κόσμος του χρηματιστηρίου δεν έχει αποδειχθεί για όλους μαγικός: ούτε για τους επενδυτές ούτε και για τις επιχειρήσεις.

Σ’ εκείνες όμως από τις επιχειρήσεις (ιδίως τις ΜΜΕ) για τις οποίες θα αξιολογούνταν ως το βέλτιστο, σχετικό, εργαλείο, θα πρέπει να παρασχεθεί η κατάλληλη πληροφόρηση και, αυτονοήτως, η ενδεδειγμένη συνδρομή. Στο πλαίσιο, ιδιαίτερα, της τελευταίας, σημαντικό ρόλο αναμένεται να επιτελέσει το fund που, όπως και ανωτέρω αναφέρθηκε,  σχεδιάζεται εδώ και καιρό από την Ε.Ε. Αντίστοιχες δράσεις δρομολογούνται και από το ΧΑ και την ελληνική πολιτεία (με τις οποίες επίσης θα ασχοληθούμε σε επόμενη αρθρογραφία μας).

Ευελπιστούμε να μην βραδύνουν.

Για το καλό των επιχειρήσεων.

Για το καλό των κεφαλαιαγορών.

Για το καλό (και) της εθνικής μας οικονομίας..

Για το καλό, εν τέλει, όλων μας.

Σταύρος Κουμεντάκης
Managing Partner

 

Υ.Γ. Συνοπτική έκδοση του άρθρου δημοσιεύτηκε στην Εφημερίδα ΜΑΚΕΔΟΝΙΑ, στις 25 Απριλίου 2021.

Η πληροφόρηση που εμπεριέχεται στο παρόν άρθρο δεν συνιστά (ούτε και έχει σκοπό να αποτελέσει) νομική συμβουλή. Μια τέτοια νομική συμβουλή είναι δυνατό να παρασχεθεί μόνον από αρμόδιο δικηγόρο ο οποίος θα λάβει υπόψη του το σύνολο των δεδομένων που θα του εκθέσετε για την υπόθεσή σας. Αναλυτικά.

Οι επιχειρήσεις χρειάζονται κεφάλαια (ίδια ή ξένα) για την επιβίωση και ανάπτυξή τους. Στην Ευρώπη στρέφονται στις τράπεζες, κατά κύριο λόγο, για την άντλησή τους. Η Ευρωπαϊκή οικονομία έχει, κατά τούτο, καταλήξει (και δεν μοιάζει απλώς) τραπεζοκεντρική. Πολύ περισσότερο η ελληνική. Η σύγκριση με τις ΗΠΑ, το Ηνωμένο Βασίλειο και την Ιαπωνία (:χώρες, δηλαδή, με αναπτυγμένες κεφαλαιαγορές) του λόγου το αληθές, απλά, αποδεικνύει. Δεν αποτελεί πόρισμα, απλά, θεωρητικών διαπιστώσεων: τα σχετικά μεγέθη δεν αφήνουν περιθώρια παρερμηνειών. Θα πρέπει, άραγε, να θεωρήσουμε δεδομένο πως η αναζήτηση κεφαλαίων από μέρους των ευρωπαϊκών επιχειρήσεων θα αρχίσει να στρέφεται εκτός τραπεζικού συστήματος-προς τις κεφαλαιαγορές λ.χ.; Και, σε καταφατική περίπτωση, τούτο, άραγε, θα ισχύει (και) για τις ελληνικές επιχειρήσεις; Κι αν ναι, πότε;

Για τα πλεονεκτήματα (βεβαίως προϋποθέσεις και μειονεκτήματα) της χρηματοδότησης εκτός τραπεζικού συστήματος (κεφαλαιαγορές και όχι μόνον) θα μας δοθεί η ευκαιρία να ασχοληθούμε σε επόμενη αρθρογραφία μας. Αντίστοιχα και με τις προϋποθέσεις αύξησης της πιστοληπτικής ικανότητας των επιχειρήσεων. Ας επικεντρωθούμε, επί του παρόντος, στην απάντηση στα εισαγωγικά ερωτήματα.

 

Κεφαλαιαγορά: ΗΠΑ vs ΕΕ

Ένας δείκτης που συνηθίζεται να χρησιμοποιείται για την αξιολόγηση του μεγέθους της ανάπτυξης μιας κεφαλαιαγοράς είναι αυτός που προκύπτει από τη σχέση Κεφαλαιοποίηση αγοράς/ ΑΕΠ.

Σε σχετικά  πρόσφατο report της FESE (:Federation of European Stocks Exchanges/ Ένωση Ευρωπαϊκών Χρηματιστηρίων) γίνεται μια καταγραφή ενδιαφερόντων στατιστικών (με βάση τα τελευταία δημοσιευμένα-κατά τη σύνταξή του, από την Παγκόσμια Τράπεζα, στοιχεία της 31.12.18). Συγκεκριμένα:

Ας περιοριστούμε στον Δείκτη: Κεφαλαιοποίηση της αγοράς/ΑΕΠ. Παρατηρούμε πως ανέρχεται:

Στο 156% για τις ΗΠΑ,

Στο 50% για την EU27 και

Στο 68% για την Ευρώπη (EU27 + Μεγάλη Βρετανία + Ελβετία +Νορβηγία).

Επομένως: για την Ευρωπαϊκή Ένωση των 27 ο σχετικός δείκτης περιορίζεται στο 1/3 των ΗΠΑ.

Προκύπτει, κατ’ ακολουθίαν-ως απολύτως προφανής διαπίστωση, η υστέρηση της ευρωπαϊκής κεφαλαιαγοράς έναντι εκείνης των ΗΠΑ.

Προκύπτει επίσης, ως αυταπόδεικτη, η εξαιρετικά περιορισμένη αξιοποίηση των ευρωπαϊκών χρηματιστηρίων για την άντληση κεφαλαίων από μέρους των ευρωπαϊκών επιχειρήσεων.

 

«Η ελληνική οικονομία είναι κατ’ εξοχήν τραπεζοκεντρική»

Σε διαδικτυακή εκδήλωση του ΙΟΒΕ της 17.12.20 με αντικείμενο «Χρηματοδότηση, ιδιωτικό χρέος και επανεκκίνηση της οικονομίας» συμμετείχε, μεταξύ άλλων, ο Διοικητής της Τράπεζας της Ελλάδος κ. Στουρνάρας. Η ομιλία του, λόγω της θέσης του, είχε, όπως είναι φυσικό, ιδιαίτερη βαρύτητα.

Αναφερόμενος στην ελληνική οικονομία ο κ. Στουρνάρας, είπε: «Η ελληνική οικονομία είναι κατ’ εξοχήν τραπεζοκεντρική. Τι εννοώ μ’ αυτό; Ας υποθέσουμε ότι απαιτούνται εκατό μονάδες χρηματοδότησης. Κι ας δούμε την Αμερική, την Ευρώπη και την Ελλάδα. Από τις 100 μονάδες χρηματοδότησης στην Αμερική το μισό, περίπου το 50%, αντλείται από τις κεφαλαιαγορές˙ το άλλο μισό από τις τράπεζες. Στην Ευρώπη χοντρικά το 75% αντλείται από τις τράπεζες και το 25% από τις κεφαλαιαγορές. Στην Ελλάδα το 95% από τις τράπεζες και το 5% από τις κεφαλαιαγορές. Άρα λοιπόν η Ελλάδα είναι μια κατ’ εξοχήν τραπεζοκεντρική χώρα κι οι τράπεζες παίζουν έναν πολύ σημαντικό ρόλο στη χρηματοδότηση και στην οικονομική ανάπτυξη».

Εντούτοις: Όπως και στη συνέχεια θα καταδειχθεί, η αλήθεια είναι (δυστυχώς) δυσμενέστερη. Η χρηματοδότηση προς τις επιχειρήσεις από τις ευρωπαϊκές κεφαλαιαγορές κατέχει ακόμα μικρότερο ποσοστό από αυτό που ο κεντρικός μας τραπεζίτης υποστηρίζει. (Με ασφάλεια θα υποθέσουμε το αντίστοιχο και για τις ελληνικές επιχειρήσεις…).

Κι αν αναζητήσουμε την αιτιολογία; Θα πρέπει, προεχόντως, να την αποδώσουμε στην διάρθρωση και σύνθεση της ευρωπαϊκής οικονομίας. Περισσότερο όμως: στην γενικότερη κουλτούρα που επικρατεί στον τομέα της χρηματοδότησης των επιχειρήσεων στη γηραιά ήπειρο.

 

Η συμμετοχή της κεφαλαιαγοράς στη χρηματοδότηση των ελληνικών επιχειρήσεων

Δεν φαίνεται, δυστυχώς, να υπάρχουν (δημοσιευμένα-επεξεργασμένα) στοιχεία όσον αφορά τη χρηματοδότηση των ελληνικών επιχειρήσεων εκτός του τραπεζικού συστήματος. Ακόμα όμως κι αν δεχθούμε ως ακριβή την (μάλλον αισιόδοξη) προσέγγιση του κ. Στουρνάρα (:5% συμμετοχή της κεφαλαιαγοράς επί του συνόλου), τα συμπεράσματα παραμένουν απολύτως απογοητευτικά.

Οι εταιρείες με εισηγμένες μετοχές, με βάση στοιχεία της Επιτροπής Κεφαλαιαγοράς, περιορίζονται: (α)  στις εκατόν εβδομήντα μία (171) για την Κύρια Αγορά και (β) στις ένδεκα (11) για την ΕΝ.Α (:ΕΝαλλακτική Αγορά).

Επομένως: οι εκατόν ογδόντα δύο (182) εταιρείες με εισηγμένες μετοχές στην Ελλάδα (ενδεχομένως κι εκείνες που υπήρξαν) μοιράζονται το 5% που αντιστοιχεί στη χρηματοδότηση από την ελληνική κεφαλαιαγορά.

Για το υπόλοιπο (το 95%) που αναλογεί στη χρηματοδότηση (κατά βάση) από το τραπεζικό σύστημα διαγκωνίζονται οι 182 προαναφερθείσες μαζί με τις υπόλοιπες από τις 821.540(!) ελληνικές επιχειρήσεις. (Ο συνολικός τους αριθμός προκύπτει από τα δημοσιευμένα στοιχεία της Ευρωπαϊκής Επιτροπής του 2019).

 

Τα στοιχεία της ΕΕ για την πρόσβαση των ΜΜΕ στις κεφαλαιαγορές

Το (διπλό-δευτερεύον) πρόβλημα της ΕΕ

Η διαπίστωση του κεντρικού τραπεζίτη της χώρας μας (:«Η ελληνική οικονομία είναι κατ’ εξοχήν τραπεζοκεντρική») προσδιορίζει το πρόβλημα. Το μέγεθος όμως της εξάρτησης της ευρωπαϊκής οικονομίας και, κατ’ ακολουθίαν, της ελληνικής από το τραπεζικό σύστημα μοιάζει  περισσότερο σοβαρό και ανησυχητικό από ό,τι ο ίδιος επισημαίνει.

(Ασφαλής) πηγή μας, τα στοιχεία και η θέση της Ευρωπαϊκής Επιτροπής, που διατυπώνονται στην: «Αξιοποίηση του πλήρους δυναμικού των ευρωπαϊκών ΜΜΕ». Από τα εκεί αναφερόμενα προκύπτει πως :

(α) Μόνο το 10%(!) της εξωτερικής χρηματοδότησης των ευρωπαϊκών ΜΜΕ (δηλ. από τρίτες-εκτός της εταιρείας πηγές) προέρχεται από τις κεφαλαιαγορές  και

(β) Μόνο το 11% των επιχειρήσεων στην Ευρώπη θεωρεί τα ίδια κεφάλαια ως βιώσιμη χρηματοδοτική επιλογή. Το σημαντικότερο: μόνο το 1% την έχει χρησιμοποιήσει.

 

Οι δράσεις της ΕΕ για τη διαχείρισή του

Προκειμένου να διαχειριστεί η ΕΕ το παραπάνω (διπλό & εξαιρετικά σοβαρό) πρόβλημα αποφάσισε τη δημιουργία:

(α) Ενός fund για την εισαγωγή των  ΜΜΕ στο χρηματιστήριο.

Το συγκεκριμένο ιδιωτικό/δημόσιο fund συστάθηκε στο πλαίσιο του προγράμματος InvestEU. Μέσω αυτού θα διοχετεύονται επενδύσεις για την τόνωση της χρηματοδότησης εταιρειών καθώς και fund που διοικούνται από γυναίκες.

(β) Της πρωτοβουλίας ESCALAR

Η συγκεκριμένη πρωτοβουλία κατατείνει στη δημιουργία μηχανισμού για την ενίσχυση του μεγέθους των κεφαλαίων επιχειρηματικών συμμετοχών και την προσέλκυση περισσότερων ιδιωτικών επενδύσεων. Σκοπός της: η ενίσχυση επιχειρήσεων υψηλού δυναμικού ανάπτυξης.

Μέλλει να αποδειχθεί η επιτυχία αμφοτέρων…

 

Το πραγματικό (:κυρίαρχο) πρόβλημα της ΕΕ και η διαχείρισή του

Το πραγματικό πρόβλημα που η ΕΕ καλείται να διαχειριστεί, φαίνεται πως δεν είναι (μόνον) η δημιουργία των προϋποθέσεων για την καλύτερη πρόσβαση των επιχειρήσεων στις κεφαλαιαγορές.

Το πραγματικό (και κυρίαρχο) πρόβλημα της ΕΕ έγκειται στον περιορισμό της περαιτέρω επέκτασης του χρηματοπιστωτικού συστήματος στον χώρο της ΕΕ. Στον περιορισμό, συνακόλουθα, των κινδύνων, που η εν λόγω επέκταση συνεπάγεται.

Το σημαντικότερο: στον περιορισμό της εξουσίας των τραπεζών και τραπεζιτών σε βάρος της πολιτικής εξουσίας της ΕΕ.

Οι προαναφερθείσες δράσεις της ΕΕ προς τη συγκεκριμένη κατεύθυνση, κατά βάση, κατατείνουν.

 

Μήπως στις ευρωπαϊκές ΜΜΕ διατίθενται λιγότερα χρήματα από τις αντίστοιχες των ΗΠΑ;

Η Ένωση Χρηματοοικονομικών Αγορών στην Ευρώπη (AFME) σε συνεργασία με την Boston Consulting Group προχώρησαν, από κοινού-πριν από μια εξαετία (:2/2015) στην έκδοση ενός ενδιαφέροντος report: «Bridging the growth gap Investor views on European and US capital markets and how they drive investment and economic growth» (:«Γεφυρώνοντας το χάσμα ανάπτυξης-Οι απόψεις των επενδυτών σχετικά με τις ευρωπαϊκές και αμερικανικές κεφαλαιαγορές και με ποιον τρόπο οδηγούν τις επενδύσεις και την οικονομική ανάπτυξη»).

Διαβάζουμε στο συγκεκριμένο report, μεταξύ άλλων, πως στις ευρωπαϊκές ΜΜΕ διατίθενται περισσότερα χρήματα από τις αντίστοιχες των ΗΠΑ. Κατά τις εκτιμήσεις της ανάλυσης, στις ΜΜΕ (εταιρείες με Κύκλο Εργασιών μικρότερο από 50 εκ.€) της Ευρώπης έχει διατεθεί σχεδόν διπλάσια χρηματοδότηση (έναντι των ΗΠΑ) από τράπεζες, μη τράπεζες και κυβερνήσεις. Τα στοιχεία προκύπτουν ως ιδιαίτερα ενδιαφέροντα. Συγκεκριμένα:

Από τα παραπάνω προκύπτει, ενδεικτικά, πως το 2013 (που λαμβάνεται υπόψη ως έτος αναφοράς), δόθηκαν 926 δισ. Ευρώ νέας χρηματοδότησης, όλων των τύπων, στις ΜΜΕ της Ευρώπης, έναντι 571 δισ. ευρώ στις ΗΠΑ. Τα δεδομένα, και στις δύο περιοχές, εξαιρούν τη χρηματοδότηση που παρέχεται από προσωπική χρηματοδότηση (συμπεριλαμβανομένων κεφαλαίων που διατίθενται στις ΜΜΕ από τους ιδιοκτήτες τους μέσω του προσωπικού τους πλούτου και διακρατούμενων κερδών).

Με βάση την ίδια, ανωτέρω, ανάλυση: έρευνες και συνεντεύξεις διαπιστώνουν πως οι ευρωπαϊκές ΜΜΕ προτιμούν έντονα τον τραπεζικό δανεισμό έναντι προσωπικών ή εναλλακτικών πηγών χρηματοδότησης. Αυτό, εξάλλου, αποδεικνύεται από τον ανεπτυγμένο χαρακτήρα των τελευταίων (όπως τα venture capital και το angel investing-διαθέσιμα σε μικρότερες ΜΜΕ στην Ευρώπη.

Το 2013, για παράδειγμα, επενδύθηκαν 26 δισ. Ευρώ από εταιρείες venture capital σε ΜΜΕ στις ΗΠΑ-έναντι μόνο 5 δισ. ευρώ στις αντίστοιχες ευρωπαϊκές. Κατά την ίδια περίοδο, επενδύθηκαν 20 δισ. Ευρώ από angel investors σε ΜΜΕ των ΗΠΑ-έναντι μόνον 6 δισ. ευρώ στην Ευρώπη.

Επομένως: δεν λείπουν τα χρήματα που διοχετεύονται στις ευρωπαϊκές επιχειρήσεις. Το πρόβλημα είναι πως οι επιχειρήσεις τα αναζητούν (προεχόντως) από τις τράπεζες. Με τον τρόπο όμως αυτό οι τράπεζες αναδεικνύονται «κυρίαρχες του παιχνιδιού». Τούτο όχι μόνον δεν επιλύει τα υφιστάμενα προβλήματα αλλά, αντιθέτως, τα πολλαπλασιάζει.

 

Πρόβλημα…

Αποτελεί κοινή διαπίστωση πως η γιγάντωση του (παγκόσμιου και ευρωπαϊκού) τραπεζικού συστήματος, εγκυμονεί σοβαρούς κινδύνους για την οικονομία. Απεδείχθη, ήδη, πως οι συγκεκριμένοι κίνδυνοι δεν είναι θεωρητικοί. Τόσο στις ΗΠΑ όσο και στην Ευρώπη-πρόσφατα και στο πλαίσιο της (μακράς-ευρωπαϊκής) χρηματοοικονομικής κρίσης. Εθνικές οικονομίες έφτασαν στα όρια της κατάρρευσης εξαιτίας της γιγάντωσης και σαθρών θεμελίων του τραπεζικού συστήματος (βλ., λ.χ., Κύπρος και, δευτερευόντως, Ελλάδα).

Επίσης: η στάση του τραπεζικού συστήματος έναντι των ΜΜΕ στην Ευρώπη και τη χώρα μας έχει διαγνωσθεί ως σοβαρό πρόβλημα. Ήδη και στο πλαίσιο της σε εξέλιξη, ακόμα, υγειονομικής/χρηματο-οικονομικής κρίσης.

 

…vs επιχειρηματική ευκαιρία

Μήπως όμως τα συγκεκριμένα, προαναφερθέντα, προβλήματα θα πρέπει να μας βοηθήσουν να σκεφτούμε «out of the box»; Να μας αναγκάσουν να τα αντιμετωπίσουμε (και διαχειριστούμε) ως καθαρή, πλέον, ευκαιρία; Μια ευκαιρία για σταδιακή απαγκίστρωση των ΜΜΕ (αλλά και της εθνικής οικονομίας) από τις  αγκυλώσεις και κινδύνους του τραπεζικού συστήματος;

Μήπως ήρθε η ώρα να στραφούν οι ΜΜΕ επιχειρήσεις (και) της χώρας μας στη χρηματοδότησή τους εκτός αυτού (του τραπεζικού συστήματος);

Να αξιοποιήσουν τις (δεδομένες-εναλλακτικές) ευκαιρίες χρηματοδότησης που υπάρχουν «εκεί έξω»; (Και που ολοένα θα πληθαίνουν..)

(Και) στην ελληνική κεφαλαιαγορά;

Δεν χωρεί αμφιβολία!

Ήρθε (όπως θα καταδειχθεί & σε επόμενη αρθρογραφία μας) η ώρα.-

Σταύρος Κουμεντάκης
Managing Partner

 

Υ.Γ. Συνοπτική έκδοση του άρθρου δημοσιεύτηκε στην Εφημερίδα ΜΑΚΕΔΟΝΙΑ, στις 28 Μαρτίου 2021.

Η πληροφόρηση που εμπεριέχεται στο παρόν άρθρο δεν συνιστά (ούτε και έχει σκοπό να αποτελέσει) νομική συμβουλή. Μια τέτοια νομική συμβουλή είναι δυνατό να παρασχεθεί μόνον από αρμόδιο δικηγόρο ο οποίος θα λάβει υπόψη του το σύνολο των δεδομένων που θα του εκθέσετε για την υπόθεσή σας. Αναλυτικά.